# 帕伯莱与印度理工学院巴特那分校金融俱乐部：亚马逊、择友与寻找异常 页面：https://pabrai.ayaseeri.com/2023-05-10-q-session-finance-club-iit-patna 整理：寻长坡以滚雪球；本站为独立资料整理站，摘要与导读由编者撰写。 原文发言：莫尼什·帕伯莱 本页发布：2026-11-05 本页更新：2026-11-05 ## 编者摘要 帕伯莱以亚马逊为例说明价值有多种形态：利润被再投资掩盖，广告、第三方物流和云业务的真实盈利并不体现在利润表上。他从芒格身上学到的不是言语，而是做完一件事就不再回头、对朋友严格打分；看李录要看履历而不是听他说什么。问答中他谈到中概股属于“太难”那一堆、美元储备货币地位不会动摇、对比特币不感兴趣，以及自己从格雷厄姆式投资回到长期持有好生意的转变，并鼓励学生做给予者、像巴菲特翻穆迪手册那样寻找异常。 ## 正文 > 2023 年 5 月 10 日，帕伯莱在线上与印度理工学院巴特那分校（IIT Patna）金融俱乐部的学生交流，前半场回答事先征集的问题，后半场由听众现场提问。主持人：马杜尔·贾因（Madhur Jain）。 **马杜尔**：大家好。我是马杜尔·贾因，谨代表印度理工学院巴特那分校金融俱乐部，欢迎一位非常特别的嘉宾。今天我们请到的是印度裔美国投资人莫尼什·帕伯莱先生。他是帕伯莱投资基金的管理合伙人，也是达克沙那基金会的创始人和董事长，还是哈佛商学院的校友。他是享誉全球的价值投资者，和查理·芒格、李录、沃伦·巴菲特、盖伊·斯皮尔等许多顶级投资人都有过合作和交往。今天的活动采用问答形式：前半场我们先问事先征集的问题，后半场听众可以举手直接提问。您接受我们的邀请，愿意和大家分享您的见解和经历，我们深感荣幸，也非常感激。我个人非常受您的达克沙那基金会的启发，它在印度产生了难以置信的影响。 **帕伯莱**：马杜尔，能和大家在一起，我很高兴，也很荣幸。我想这是我第一次和印度理工学院的学生做一场录下来的交流，这太好了。能和巴特那分校的同学们在一起真是太棒了，我很期待聊聊你们关心的问题。那我们开始吧。 **马杜尔**：我们注意到，过去几年您在世界各地的教育机构做了很多场交流，非常乐意和大家分享您的学习心得和经历。能向您学习、和您直接交流，是我们所有人的荣幸。 **帕伯莱**：其实我这么做是别有用心的，因为最好的学习方法就是去教。我真正想做的只是教我自己，副作用是其他人可能也能学到一点东西。所以这是双赢的局面，效果很好。 ## 价值的多种形态：以亚马逊为例 [原文小节](https://pabrai.ayaseeri.com/2023-05-10-q-session-finance-club-iit-patna#%E4%BB%B7%E5%80%BC%E7%9A%84%E5%A4%9A%E7%A7%8D%E5%BD%A2%E6%80%81%E4%BB%A5%E4%BA%9A%E9%A9%AC%E9%80%8A%E4%B8%BA%E4%BE%8B) **马杜尔**：好的，先生。我们就从征集的问题开始吧。您能否分享一下，您识别和分析深度价值股的框架是什么，尤其是在被人忽视的全球市场里，比如您投资的那家土耳其公司？ **帕伯莱**：我认为价值有各种形态、各种样子、各种大小。有时候，我们能从一家公司的数字、盈利或股价里非常明显地看到价值，但有时候得稍微往下挖一挖。比如亚马逊，在它历史上的大部分时间里，要么几乎没什么盈利，要么市盈率在 100 倍左右。现实是，哪怕你在那么高的倍数上买入，结果也会非常惊人，因为亚马逊其实并不是以 100 倍市盈率在交易。它们经营的是一门非常赚钱的生意，只是把这门生意产生的现金流拿去投资未来，而且这些现金流的投资回报率非常高。总体来说，这种商业模式比谷歌这样的公司更优越。谷歌相对亚马逊看起来没那么贵，但它没有同样的再投资引擎，留给谷歌的选择大概只有回购股票之类。价值有各种形态、样子和大小。有时我们能找到一些从表面上看定价非常便宜的东西，只要经营稳定，甚至还在增长，以非常便宜的价格买入，结果可能就不错。 即使生意没那么好，我们也许能以 2 倍市盈率买进，而它值 10 倍市盈率。另一些时候，比如亚马逊，我们可能付了非常高的倍数，结果反而更好。我认为投资的本质在于：要找便宜货、找异常之处、找那些价值可能藏身的地方，可以看一些数据点。 回到亚马逊的例子。杰夫·贝索斯办公室里的第一张办公桌是用一扇门改的。他拿了一扇门当桌面，下面装上支架，就在这张“门板桌”上工作了很长时间。亚马逊在印度开展业务时，派来负责印度业务的那个人，曾经给杰夫·贝索斯当过几年“影子”。杰夫身边有这样一些“影子”，有点像学徒，什么都跟着学。这个人也把自己的办公桌做成了门板桌，这更多是一种象征，因为亚马逊显然买得起桌子。我认为它象征的是：这是一家精打细算、一分一毫都看紧的公司。 即使在今天，亚马逊也没有人的基本工资超过 17 万美元，折合大约不到 1.5 crore（1,500 万）卢比。亚马逊的基本工资在所有同行里是最低的。当然，还是有人去那里工作，而且一待就是很长时间。杰夫的看法是：钱够生活就行，上行空间可以来自股票、奖金和其他东西，但即便是现金奖金也很低。亚马逊主要的薪酬方式是股票期权，但即便是期权，从全公司来看也很克制。很多公司每年拿出总股本的 3% 到 5% 甚至更多做股权激励，亚马逊这个数字通常只有 1% 或 2%。杰夫·贝索斯本人从没给自己发过期权。他的工资通常比 17 万美元还低，没有拿过奖金，也没有拿过股票期权。所以当我们找异常的时候，一方面看到一家花钱非常抠门的公司，另一方面看它的利润表，却发现它没有盈利。 第三点是，我们知道它旗下很多业务是真正出色的生意。比如它有一块很大的广告业务，这块业务的成本接近于零，几十亿美元广告收入的利润率可能在 50% 到 90% 之间。这是一门非常赚钱的生意，但这笔钱并没有体现在利润表上。再比如它做第三方物流和第三方卖家业务：一本书不归亚马逊所有，但亚马逊负责管理销售流程，这对它来说是一门非常赚钱的生意，因为它没有库存，只是提供服务。这块业务的利润率和资本回报率大概也非常高，但同样没有体现出来。当然，亚马逊云服务（AWS）很可能利润惊人。看公司的财报，你能看到所有这些业务的收入，甚至能看到其中一部分业务的费用，你也能看到全公司的费用。它可能不会按每块业务拆分费用，但我们可以自己做调整。比如我们可以说，我们认为物流业务大概有 25% 的利润率，云业务大概有 40% 的利润率，广告大概有 60% 或 70% 的利润率。把这些数字算一遍，就能得到一个更接近真实的盈利图景。 我们看下一个问题吧。 ## 从芒格和李录身上学到的 [原文小节](https://pabrai.ayaseeri.com/2023-05-10-q-session-finance-club-iit-patna#%E4%BB%8E%E8%8A%92%E6%A0%BC%E5%92%8C%E6%9D%8E%E5%BD%95%E8%BA%AB%E4%B8%8A%E5%AD%A6%E5%88%B0%E7%9A%84) **马杜尔**：好的，先生。您从查理·芒格和李录两位身上，学到的最大收获是什么？有哪些在投资之路上非常罕见又非常重要的东西？ **帕伯莱**：我想说，我从查理那里学到的大部分东西，并不是他说过的话，而是通过观察他得来的：观察他在家里、在俱乐部、和朋友、和家人在一起时的样子，观察他怎么安排时间之类的。有一点确实如此：沃伦和查理在解决某个问题时，会非常专注于这个问题，把全部精力和兴趣都投进去。但一旦把问题解决了、搞定了，他们就会把它从脑子里清除出去。这看起来理所当然，但其他人往往会在脑子里反复回味自己已经取得的成就。人们喜欢回想：哦，我在学校表现那么好，成绩好，GPA 高，找了份好工作，娶了个好太太，还升了职。他们总是看着过去，沉湎于过去。沃伦和查理的成就非常多，而他们成就如此之多的原因，正是他们从不去想自己已经做过什么，甚至从不为自己的成就庆贺。他们最关注的是摆在面前的下一个问题。我给你们举个例子。 加州中部有一座非常大的牧场，叫多希尼牧场（Doheny Ranch），占地数万英亩，有两英里长的海岸线，是极其值钱的土地。我估计多希尼牧场的市场价值大概在几十亿美元，100 亿到 200 亿美元左右。查理得知拥有这座牧场的家族有意出售，就联系了这个家族，说服他们以 7,500 万美元把牧场卖给他，这还不到这块地产真实价值的 1%，甚至可能只有千分之一。他对他们说：“我花 7,500 万买下来，第二天就捐给加州大学圣塔芭芭拉分校。”那座牧场离圣塔芭芭拉分校（UCSB）的校园只有 8 分钟路程，可以修一条有轨电车，连接现在的校区和这片新的 2 万英亩土地。他对这个家族说：“加州海岸委员会掌控着这一带所有的开发，他们永远不会让你们，或者任何私人买家，开发这块地。他们会在几十年里给你们设置重重障碍，最后什么都干不成。但在这里，你们可以做很多好事，因为如果这块地归大学所有，大学就能说服州政府和其他主管部门批准开发。 毕竟，这是为了加州人民的福祉。”令人惊讶的是，这个家族同意了。查理以 7,500 万美元买下了这块地产，第二天就捐给了加州大学圣塔芭芭拉分校。300 年后，这笔交易将对加州大学圣塔芭芭拉分校的学生产生巨大的正面影响。和伯克利、洛杉矶分校等加州大学其他校区不同，圣塔芭芭拉分校永远不会缺地。无论它发展到多大，都不会有学生宿舍之类的问题。它永远有充足的土地，而且是非常好的地段，山谷起伏，还有海滩，美极了。查理把这件事办成了，这是一项非常了不起的成就。可在那之后，他再也没跟我提过这件事，他也不跟任何人提，媒体也不知道。这两位做过成百上千件这样的事，一件比一件有分量。但不回头看、不自我表扬、也不希望别人来表扬自己，只是像一台机器一样向前走，做一个业瑜伽士（Karma Yogi）：我们必须做好自己的事，而做事的本分并不是期待别人说“你真了不起”“你干得真好”之类的回报。他根本不在乎这些。这对我是非常有力的一课，因为我亲眼看过他怎么设计学生宿舍。 有一次他说，他设计的这套学生宿舍，很可能会被全世界几百所大学采用。那是非常有开创性的建筑设计。可他做完之后，再也没提过，做完了，结束了。巴菲特买下了 GEICO，后来大获成功，他也不在意。他买下了伯灵顿北方铁路，这项资产即使到 100 年后，对伯克希尔依然会非常有分量、非常重要。他从来不在意，也不谈它，但在那笔交易进行的时候，他是非常专注的。 我还观察过查理和他的孩子、孙辈、儿媳、女婿、曾孙辈、朋友以及生意伙伴的相处，见过他和所有这些人的大量互动。我发现，任何人去看看自己的家人，都会发现每个家庭里都有很多怪人。不只是我家，每个家庭都是。我家的怪人比大多数家庭都多，但所有家庭都有些古怪、奇特、疯疯癫癫的人。我不认为芒格家在这方面有什么不同。我看着查理和所有这些人相处，即使对方很古怪，他也能维持非常好、非常牢固的关系。他本可以对自己说：“这个人很怪，我没必要花时间陪他。” 另一件事是关于他的朋友。家人我们没法选，家里总会有一堆怪人，事情就是这样。但朋友我们可以选。我见到查理的朋友时，意识到这些人的素质极高，比我的任何朋友都高得多，比我见过的几乎所有人都高得多。他们都是素质极高的人。我从没见过查理的哪个朋友不是真正出类拔萃的人。他的很多朋友并不富有，从身家来看就是普通人，但他们的素质非常高。我做了两件事。第一，我把查理的朋友都变成了我的朋友，因为（印地语）“素质本来就非常高”。第二，我努力去运用这个过滤器。交朋友时，我们必须当一个非常严格的打分者。有很多人和我们是朋友，看起来很好相处，但他们没什么用，他们的核心品质没什么用。我们得把他们逐出王国，切断一切往来。这很难做到，但我一直在努力这么做。我的生活因此好了很多，因为这为其他关系腾出了空间。这些都是我们不必认识沃伦和查理也能学到的东西。要向他们学习，不一定要认识他们。我从他们那里得到的主要收获，并不是他们对我说的话，因为他们对我说的几乎所有东西，以前都说过了。重要的是仔细观察他们是怎么过日子的。 **马杜尔**：您分享的观察非常精彩，比如他们总是专注于当下，不执着于自己的名望；还有他们在选择朋友和周围环境上多么用心，从而营造一个良好的学习环境。像我们这样的很多学生，对交朋友这一点感触特别深，因为我们大多数人跟谁都能交朋友，还想花时间陪所有人。这一点真的能改变局面，因为正如人们所说，你就是你花时间最多的那 5% 的人的平均值。 **帕伯莱**：仔细审视自己的友谊，把排在后面 80% 的人去掉，这一点非常重要。也许甚至要把后面 95% 都去掉。 **马杜尔**：在这个话题上，我们大多数人都有一个很常见的追问：去掉后面 95% 或 99% 之后，我们几乎只剩下 1% 或 2% 了。我们周围的圈子本来就很有限，很难在生活中找到真正高素质的人。这种情况该怎么办？ **帕伯莱**：（印地语）“巴特那分校里满是这么高素质的人，根本不存在这个问题。”我有两点想说。第一点是我父亲常说的话。他常说，要过非常幸福的生活，一个人只需要一个好妻子和一个好朋友。少即是多。用不着出去说：我要找 10 个了不起的朋友。你只需要一个人。当你有了一个你认为真正出类拔萃、又和你有良好而深厚关系的人之后，剩下的就交给自然和潜移默化吧。生活会把你放进各种情境，让你和很多人打交道。只要你坚持当一个严格的打分者，最后就会拥有更多了不起的关系。 我大约 15 个月前搬到了得克萨斯州奥斯汀。刚搬来的时候，我谁也不认识。我最好的朋友分散在世界各地，即使我住在加州时也是如此，住在我附近的密友很少。但我想，不如做个实验吧。奥斯汀肯定有很棒的人，而且如果能和朋友在同一个地方见面，会更好一些。于是我决定这样做：每个月都有不同的人因为各种事情来联系我，大概两次。 如果对方身上有什么让我感兴趣的地方，我就请他下午到我家喝阿萨姆茶。我煮的阿萨姆茶非常棒，方圆一带最好的。这是加州一位很有才华的巴基斯坦厨师教我的。我知道我的阿萨姆茶是一流的。过去一年或者说 15 个月里，大概有 25 到 35 个人来我家喝过阿萨姆茶。只有一个人我请了第二次，然后又请了第三次，然后又请了一次。后来我对他说：“你看，我们每次见面都是喝阿萨姆茶，你在奥斯汀待了这么久，对这座城市这么熟，我们可以换个地方，可以去哪里吃个午饭、吃个晚饭，或者去哪儿散散步。”他说：“奥斯汀最好的地方就是你家，喝阿萨姆茶。没有哪个地方比这儿好。我不想去别的地方，只要你愿意见面，我随时来这儿。”我们就一直这么见面。我见过的其他人素质也相当高。问题在于，没让一个了不起的人进入你的生活，不会受到惩罚；但让一个不怎么样的人进来，是会受到惩罚的。我相信那 35 个人里有很多人，如果我多花些时间和他们相处，也会显得很出色。但因为地球上的人是无限多的，所以从数学上讲，地球上了不起的人也是无限多的。既然我们从无限多的人里只需要半打、一打了不起的人，那么在了不起的人身上，你可以放他们走，可以犯错，这完全没问题。 重要的是不要犯另一种错误，即让不怎么样的人进来。我见过很多次的那个人，每次见面，我对他的评价都更高一层，也对他了解得更深一些。15 个月里，有一个人通过了过滤器。如果每 15 个月有一个人通过，那也行，这是件大好事，真的很好。明天下午又有一个人要来。（印地语）“现在只有 3% 的可能会有结果”，但没关系，3% 总比零好。 **马杜尔**：您能不能讲讲，您在李录身上观察到了什么让他与众不同的地方？公开场合关于他的介绍很少。 **帕伯莱**：我问过查理：“查理，你是偶然碰到了这位中国人，而你从来没把钱交给别的基金经理管理过，却把钱交给了他。你为什么这么做？”查理说：“这根本不用想。只要看看李录过去的履历，就会非常清楚，我面对的是一个极不寻常的人。”李录是 1989 年天安门广场事件中的学生领袖。天安门事件是中国过去几十年里规模最大的风波之一，他大概是领导那场抗议的四五个最主要的学生领袖之一。中国政府出动坦克等进行清场时，他们想逮捕李录，那样的话，我们就再也不会听到李录的消息了。他会在中国某个地牢里待一辈子，李录的故事也就到此为止。有些人设法把李录从中国偷偷送到了香港，然后香港的一些商人帮他来到了美国。哥伦比亚大学给了他奖学金，他同时攻读三个学位：法学学位、MBA 和本科学位，三个一起读。 他的成绩名列前茅。你们要记住，他刚到美国时一句英语都不会说。在不懂英语的情况下开始读这三个学位，他三个学位的成绩都名列前茅。在哥伦比亚大学的历史上，无论在李录之前还是之后，都没有人做到过。哥伦比亚大学和其他资助者承担了他全部的学费和生活费，有些是贷款，有些是助学金，让他完成学业。每个学期开始时，他会拿到一笔钱，用来付房租、生活费、学费、书本费等等。有时候这笔钱，几千美元，会在真正需要支出之前在他手里放上几个月。比如第一天就把四个月的房租给他。这笔钱在他的银行账户里等着付房租和其他开销的时候，他就拿去投资了，而且金额并不大。当时哥伦比亚大学一年的费用大概是 3 万美元左右，所以他们大概每个月给他 2,500 美元，或者每三四个月给 1 万美元之类的。三四年后他从哥伦比亚大学毕业时，手里有了 100 万美元。他拿着学校给的钱，付清了所有房租、学费和其他开销，靠着这笔浮存金以及浮存金的收益，赚到了 100 万。 之后，他进入早期风险投资领域，做得极其出色，然后开始做投资。查理说：“我不用对李录做太多分析，只看他的履历就行。从履历上明显看得出，我面对的是一个极不寻常、将来会做得极其出色的人。”李录是一个非常专注的人，很有干劲，是天生的领导者，在一些会让别人不自在的环境里，他却非常自如。比如，他过去在韩国有很多投资。他不会说韩语，在韩国，他和我有同样的劣势，但他在那个国家游刃有余。总的来说，当你想看透一个人的时候，不要听他说什么，只看他的履历和过往。不要试图往前推测。这一点同样适用于公司：不要看公司说了什么，要看公司做了什么。 **马杜尔**：关于李录的这个故事真是太精彩了，从中得出的道理也是。我一年前听说过这个故事，但我常常好奇他是怎么同时做到所有这些不可思议的事情的：不懂语言，同时读三个学位，当时的投资业绩还那么惊人。 **帕伯莱**：那是因为他是一个极不寻常的人。我认为在投资和生活中，我们要寻找异常。李录是异常，芒格是异常，巴菲特是异常。我们要寻找异常，要寻找属于异常的投资。比如亚马逊，就是一个异常。 ## 中概股、美元、比特币与书单 [原文小节](https://pabrai.ayaseeri.com/2023-05-10-q-session-finance-club-iit-patna#%E4%B8%AD%E6%A6%82%E8%82%A1%E7%BE%8E%E5%85%83%E6%AF%94%E7%89%B9%E5%B8%81%E4%B8%8E%E4%B9%A6%E5%8D%95) **马杜尔**：您怎么看在纳斯达克上市的中概股，比如阿里巴巴、腾讯、京东等？由于中国政府的因素，它们存在一定风险，但长期以来它们一直是巨大的印钞机，也是中国经济的支柱。 **帕伯莱**：是的，这些都是非常优质的生意，未来很可能会做得很好，但对我来说，它们被归进了“太难”那一堆。中国领导层存在很多不可预测性。中国的政治领导人不希望国内出现第二个可能威胁到他们的权力基础。这也许理性，也许不理性，但他们就是这么看问题的。当某个因素很难预测，又可能对投资产生巨大影响时，避开也许是合适的。不过，做这些投资的人也有可能做得不错。 **马杜尔**：过去 70 年，美国经济最大的竞争优势之一，就是美元作为全球储备货币的地位。最近，印度、中国、俄罗斯等国一直在设法减少使用美元，美国也面临很高的债务占 GDP 比率，再加上通胀。您认为从投资角度看，这会不会成为印度这类国家的转折点，而在美国则越来越难找到好机会？ **帕伯莱**：我不认为在我有生之年，美国作为储备货币发行国的地位会改变。我会在 2054 年 6 月 11 日去世，所以我们还剩大约 31 年零 1 个月。我不认为在未来 30 年、甚至更长的时间里，地球的储备货币会发生任何变化。美国有非常多的优势。它也有一些问题，但只要它愿意，可以比较容易地解决这些问题。它是世界上唯一一个从全世界引进了大量顶尖人才的国家，而且把这些人才用得非常好。像埃隆·马斯克，来的时候已经是个成品，他从南非过来，为美国创造了巨大的价值。还有谢尔盖·布林，他的父母是从俄罗斯移民过来的。在美国有那么多印度理工学院的校友都做得非常好，这样的例子数不胜数。我永远不会押注美国失败。在我能看到的范围内，我不认为有任何其他国家，甚至几个国家联合起来，能成为储备货币。 **马杜尔**：查理·芒格曾经说过，赚到第一个 10 万美元是基础，无论如何都要做到。对一个想在职业生涯中成为成功投资者的大学生来说，有哪些好的、合适的方法可以做到这一点？ **帕伯莱**：抱歉，我没听清前半部分。你问题的前半部分说的是什么？ **马杜尔**：我是说，查理·芒格曾经说过，赚到第一个 10 万美元是基础，无论如何都要做到。那么对一个大学生来说，有哪些好的、合适的方法？ **帕伯莱**：攒下一笔积蓄最可靠的办法，就是花的比赚的少。我们可以控制自己的储蓄率，然后把储蓄拿去投资，比如在印度可以投中盘股、小盘股的股票指数基金。专注于提高自己的技能、提高收入、增加储蓄。也许 10 年、15 年，甚至更短的时间，你就能攒下 10 万美元。趁着年轻，不必冒太大风险，然后再从那里出发。 **马杜尔**：您怎么看算法交易和比特币？比特币已经挺过了过去 14 年，成功经历了三四个周期，到目前为止似乎相当有韧性。 **帕伯莱**：我对比特币没兴趣。我认为投资比特币的人最终会非常后悔，但我是对是错并不重要，因为我既没有做多也没有做空。我想说的是，泡沫在我们的环境里非常常见，而且泡沫可以持续很长时间。比特币过去发生了什么，并不一定意味着它的未来会很美好。算法交易在我的能力圈之外。我只能说，在全世界最富有的 10 个或 20 个人里，我没看到有做算法交易的，倒是看到很多做算法交易的人身无分文。 **马杜尔**：有哪五本不太出名、但对您的投资之路帮助很大的书或资料？ **帕伯莱**：我最近读了一本我认为非常出色的书，叫《我从达尔文那里学到的投资》（What I Learned About Investing from Darwin）。这本书写得极好，作者是一位印度理工学院的校友，毕业于印度理工学院德里分校，叫普拉克·普拉萨德（Pulak Prasad）。那是一本非常出色的书。另一本我快读完了，我觉得也很不错，叫《钱在哪里》（Where the Money Is）。我忘了作者的名字，但我想这本书是去年出版的。过去，我从《穷查理宝典》和巴菲特的几本传记等书里收获很多。从我的角度看，这些都是不错的书。 **马杜尔**：小散户怎样才有可能找到长期能涨 50 倍、100 倍的股票？这些公司早期会有哪些好的迹象？ **帕伯莱**：小投资者相对大投资者有很大的优势。投资是少数几个规模反而是劣势的领域之一，所以一个只需要投入很少资本的人，什么都可以投。像巴菲特这样的人，一次需要投出几百亿美元，这超过了几乎所有公司的市值，所以巴菲特可投资的范围非常小，而小投资者可投资的范围极其大。小投资者如果能利用好这个优势，那就是巨大的优势。要利用好这个优势，他们需要专注于异常，专注于规模相对较小的标的，因为一般来说，小公司比大公司更容易出现错误定价。还要有人愿意下功夫，愿意撸起袖子去干活。要不要开始请听众提问了？ ## 问答：投资风格的转变与入门书 [原文小节](https://pabrai.ayaseeri.com/2023-05-10-q-session-finance-club-iit-patna#%E9%97%AE%E7%AD%94%E6%8A%95%E8%B5%84%E9%A3%8E%E6%A0%BC%E7%9A%84%E8%BD%AC%E5%8F%98%E4%B8%8E%E5%85%A5%E9%97%A8%E4%B9%A6) **马杜尔**：好的，先生。听众可以一个一个提问，请举手，我会一个一个请大家解除静音。赛福丁（Saifuddin），现在你可以提问了。 **提问者**：帕伯莱先生，非常感谢您抽时间给我们。我的问题是关于您在 TransTech 的那段时间。那时候您算是一个散户投资者，当时您是怎么看股票的？现在您专业管理资金了，这个过程有什么变化？另一个问题是，护城河可以量化吗？我们能用量化的方法来判断，还是它始终是定性的？既然您和芒格、巴菲特走得那么近，他们是怎么做的，我们又该怎么利用这一点？ **帕伯莱**：我在 90 年代中期开始投资之路时，最熟悉的行业是软件和科技。我们当然知道，一般来说这些行业的股本回报率和投入资本回报率都非常高，只要不付太高的价钱，往往是不错的投资领域。我把注意力放在那里，因为那在当时完全在我的能力圈之内。那时候我就是一个纯粹的买入并持有型投资者，想买入这些出色的、成长中的生意，然后长期持有。 大约在 1999 年前后发生的一件事是，我能看到当时市场上有很多泡沫。我大概比大多数人早几个月看到了泡沫，也就是那场规模巨大的互联网泡沫。所以在 1999 年前后，我开始改变投资风格，放弃买入并持有，转向格雷厄姆式投资，因为我注意到，那些非常基础的非科技企业已经变得很便宜，而科技企业的市值和定价在市场上越来越狂热。这一招效果极好。1999 年我开始做职业投资人的时候，基本上已经转到格雷厄姆那一套了。 2000 年纳斯达克崩盘，花了十多年才回到原来的位置。帕伯莱投资基金表现不错，因为我们完全没有持有那些高飞的热门股。第一年我们涨了 70%，而纳斯达克已经开始崩盘，又接着跌了两年，最终市值蒸发了 75%，而我们的年化收益率一直保持在 30%。我当时本应该在 2012 年前后转回到好生意上去。投资好生意总是更好。只是那时我看到的定价实在太离谱，让我非常担心。这个判断是对的，因为如果 2000 年我们手里拿着一堆科技股，就不会做得那么好。但我对这类格雷厄姆式的押注已经太习惯了，直到 2020 年前后才开始转变。我想说，这 8 年是次优的，虽然那段时间也有一些不错的投资之类的，但如果我更专注于买入并持有，结果会更好。当然，现在我就是这么做的，几乎绕了一整圈又回来了。我现在没有像 90 年代中期那样的科技投资，因为那时候科技股的定价可以说相当合理，后来才开始变得过高。如今有多得多的精明投资者在挑拣这些企业，它们上市的时间晚得多，上市时的估值也高得多，科技这一块的游戏难了很多。我在找这类机会，也已经转向了买入并持有，只是在科技领域还没有完全转过来。希望到了某个时候，这样的机会会出现。 **马杜尔**：布佩什（Bhupesh），请解除静音提问。 **提问者**：先生您好，早上好。这是我第三次和您交流。我的问题是，在投资或者整体人生方面，对您影响最大的书有哪些？ **帕伯莱**：我认为《穷查理宝典》是一部开创性的著作。翻到《穷查理宝典》的最后，有一份查理·芒格开的书单，那又是一份很棒的书单。巴菲特的几本传记都非常好。我还认为，buffett.cnbc.com 上存档的历年股东大会是极好的资源，那里大概存了 25 到 30 年以上的股东大会，每一场都超过 5 个小时。当然，还有巴菲特合伙基金时期的信和致股东的信等等。我认为这是一套值得好好通读的材料。 **提问者**：对一个在投资领域刚刚入门的人，您有什么建议？ **帕伯莱**：我会说，《穷查理宝典》是个很好的起点。 **提问者**：好的，谢谢您。 **帕伯莱**：马杜尔，你现在是静音状态。 **马杜尔**：抱歉。阿努吉（Anuj），现在你可以提问了。 ## 问答：做一个给予者 [原文小节](https://pabrai.ayaseeri.com/2023-05-10-q-session-finance-club-iit-patna#%E9%97%AE%E7%AD%94%E5%81%9A%E4%B8%80%E4%B8%AA%E7%BB%99%E4%BA%88%E8%80%85) **提问者**：喂？能听到我说话吗？ **帕伯莱**：能。 **提问者**：好的，先生。我的问题是，您告诉我们要和高素质的人在一起，但要吸引高素质的人，我们自己也得是高素质的人，因为“物以类聚”。您对我们怎样把自己变成高素质的人有什么建议？ **帕伯莱**：其实你不需要是高素质的人，你只需要找到比你素质更高的人。这都是相对的。巴菲特说过，看看你周围的人，尤其是你的同学、你宿舍里的人等等，找出你最欣赏的那几个人，然后问问自己：是他们身上的哪些品质让你欣赏他们？再问问自己，能不能把其中一些品质融入到自己身上。我认为最基础的品质之一是善良，这是非常重要的特质。我认为没有哪个善良的人会孤独终老、死时没有朋友。善良是一种了不起的人生哲学。 亚当·格兰特（Adam Grant）有一本书叫《沃顿商学院最受欢迎的成功课》（Give and Take），非常值得一读。亚当·格兰特现在是我的好朋友。他说世界上有三种人：给予者、索取者和互利者。索取者是你绝不想与之打交道的人。这些人总是在看能从别人那里得到什么，能从别人身上榨取什么，自己却从不回报。对这些人，你应该尽快把他们剔除。 互利者也是你不想打交道的人。他们是这样的人：“马杜尔对我不错，借了我一本书，那我哪天也借他一本书。”互利者也都是没用的人，我们不要互利者。我们希望生活中有的是给予者，我们自己也要做给予者。读了那本书你就知道，给予者是那些帮助别人却不图回报的人。他们就是无私的，有点像特蕾莎修女。当然，特蕾莎修女是个极端的例子。他们很无私，从很多方面看，巴菲特和芒格就是无私的，他们是给予者。我们在生活中要做的，是让自己身边都是给予者，同时自己也做一个给予者。我们不想精确地计算别人为你做了什么，然后你就对等地回报。不管别人有没有为你做过什么，你都应该愿意为别人做事。 很多人一再跟我说，应该告诉达克沙那学子，等他们事业有成之后，把收入的一部分捐给达克沙那。但我们不这么做。我们完全不跟他们谈任何关于帮助达克沙那、给达克沙那捐钱之类的事，我们不这么做。现在，他们当中很多人确实会给我们捐款，帮我们和他们的公司牵线联络，做各种各样的事。他们为我们做了很多事，都是自愿的，而这就是一个信号。这些人大概就是给予者，因为很多时候，他们给出的远远超过了得到的。我们在每个人身上大概花了 2,500 到 3,000 美元，他们当中很多人已经回馈了好几倍。他们不是在对等回报，我们也没有去要求他们，但我们在观察。我们观察（印地语）“谁在做什么”，这样一来，筛选人就变得很容易了。即使是达克沙那本身，我们也不认为它应该是一个互利型或索取型的组织，它应该是一个给予型的组织，剩下的事情自然会水到渠成。这完全没问题。 **马杜尔**：您讲的无私给予、而不是只索取或者只讨价还价，这部分讲得很好。比如说，只有当某人给了我，或者给了我同等分量的东西，我才给他，这就是典型的讨价还价。还有一些同学举手想提问，但现在已经一点了。如果您方便的话，我们可以继续请他们提问。 **帕伯莱**：我们可以再进行一会儿，再回答几个问题吧。 ## 问答：寻找异常，像巴菲特那样寻宝 [原文小节](https://pabrai.ayaseeri.com/2023-05-10-q-session-finance-club-iit-patna#%E9%97%AE%E7%AD%94%E5%AF%BB%E6%89%BE%E5%BC%82%E5%B8%B8%E5%83%8F%E5%B7%B4%E8%8F%B2%E7%89%B9%E9%82%A3%E6%A0%B7%E5%AF%BB%E5%AE%9D) **马杜尔**：如果还有人有问题，请举手；已经提过问的同学，请把手放下。迪潘舒（Deepanshu），请提问。 **提问者**：您好。我是来自达克沙那科塔亚姆（Kottayam）的达克沙那学子，四年前见过您。那时您给我们推算了 72 法则，讲了如果年收益率 18%，钱在四年里能怎样增长。您告诉我们，从大二开始就可以读很多书，学习怎样实现这 18% 的收益。从那以后，我一直在读很多书，但现在我有两个主要问题想请教。第一个问题是，我们该怎样筛选公司？本·格雷厄姆在《聪明的投资者》里说过，伟大的投资和伟大的公司是两回事，我们要找的是伟大的投资，而伟大的投资是华尔街不知道的投资。 **帕伯莱**：我认为最重要的是要有耐心。第二是要做一个学生，我们要做研究商业的学生。顺便说一句，我说的不是大二，而是大三，（印地语）“你开始得有点早了”，不过没关系，你是个成就很高的人，一个超额完成任务的人，没关系。我们要做研究商业的学生，要了解企业，了解它们的经济特性等等。在那之后，我们要找我所说的异常，就是那些在你眼里格外突出的东西，那些说不通的东西，那些市场不理解、也不认可的东西。大多数企业都不符合这些标准。印度国内外有成千上万家上市公司，而我们只寻找其中两三家、三四家，而且一次只找一家。这是一场寻宝游戏。 我给你们讲一个故事，你们有些人可能听过。巴菲特十一二岁的时候，常去奥马哈的赛马场 Ak-Sar-Ben，这个名字就是把 Nebraska（内布拉斯加）倒过来拼。所有比赛都结束之后，人们会把马票扔在地上或者垃圾桶里。他就去把人们丢掉的马票全都捡起来，希望有哪个喝醉了之类的人把中奖的票给扔了。他会捡上几千张，带回家，一张一张仔细地看。他总能找到几张中奖的票，或者能兑到一些钱、但持票人没弄明白就扔掉的票。因为他不满 18 岁，不能去窗口兑奖，就让他的姨妈爱丽丝去。爱丽丝姨妈拿着中奖的票去兑奖，再把钱给他。 到了二十五六岁，他会去翻一种叫《穆迪手册》（Moody's Manual）的东西。我这里就有一本，我看看能不能拿出来给大家看。这就是巴菲特在 50 年代用过的《穆迪手册》。你们可以看到，这是一本非常厚的书，打开来，里面是各家公司的大量数字和细节。 每年都会出好几本这样的《穆迪手册》。巴菲特把这些手册的每一页都翻过不止一遍，有些翻了两三遍。翻过一两千家公司之后，他会找到某家市值 1,500 万美元、去年却赚了 2,500 万美元的公司，这种说不通的事情。然后他会去研究这些公司，买进来，结果做得很好。他这一生都在这么做，甚至直到最近也是如此。他享受寻宝的过程。如果你的性格非常坚定、非常执着，愿意捡起几千张马票，只为找出三张没人兑领、可能值 20 美元、10 美元或 30 美元的票；或者你愿意下这个功夫，去翻那些又大又厚的手册，寻找特定的异常，你就会找到。正如《奥义书》所说：“你的愿望如何，你的意志便如何；你的意志如何，你的行为便如何；你的行为如何，你的命运便如何。”而最后点题的那一句是：“你最深的渴望，就是你的命运。”如果你有兴趣大海捞针、寻找异常，并且专注于此，那么，只要别让你在印度理工学院的成绩下滑，你就可以去做。这条路是向你敞开的。 **提问者**：我还有一个问题。我看过您和北京大学学生的对话，在那次对话里，您讲了很多关于 Motherson Sumi Systems 的昌德（Chaand）先生的信息，还讲了很多关于 Rain Industries 的管理层、Rain Industries 的 CEO 的信息。我很惊讶，您克服了那么多困难才收集到这些信息，比如您为了见 Rain Industries 的 CEO 费了很大周折。我有点困惑，我们这么小的投资者，怎样才能获得这些 CEO 或管理层的信息？ **帕伯莱**：我们不需要见他们就能获得信息，因为我们要看的是过往记录，而过往记录是白纸黑字摆在那里的。Motherson Sumi Systems 我们可以看它的历史，它是一家大公司，关于它的文章很多，有大量历史资料可查。贾甘·雷迪（Jagan Reddy）现在在 Rain，我们是朋友，这很好。我想我通常一年和贾甘见一次面，这很好，但这些见面和 Rain 的投资逻辑、对 Rain 的投资之类的都无关。我更关注的是历史，这两家企业的历史会告诉你很多关于未来的东西。 **提问者**：谢谢您，先生。 **帕伯莱**：不客气。祝你一切顺利，也替我向巴特那分校的所有达克沙那学子问好。 **提问者**：先生，其实我是印度理工学院鲁尔基分校（IIT Roorkee）的。我会替您向鲁尔基分校的学子们问好。 **帕伯莱**：你这是用数字技术超越了巴特那啊。没关系，你可以告诉鲁尔基的同学们，我向他们问好。 **提问者**：好的，先生，我会的。 **帕伯莱**：我们再请马纳夫（Manav）问最后一个问题吧？ **马杜尔**：马纳夫，请提问。 ## 问答：与巴菲特共进午餐 [原文小节](https://pabrai.ayaseeri.com/2023-05-10-q-session-finance-club-iit-patna#%E9%97%AE%E7%AD%94%E4%B8%8E%E5%B7%B4%E8%8F%B2%E7%89%B9%E5%85%B1%E8%BF%9B%E5%8D%88%E9%A4%90) **提问者**：能听到我说话吗？ **帕伯莱**：能。 **提问者**：您好，先生。我是印度理工学院瓦拉纳西分校（IIT BHU）的马纳夫，我是当年没被达克沙那录取的。先生，我想问一个问题：您和沃伦·巴菲特共进过午餐，能不能给我们讲讲，那次您从他身上学到了什么？ **帕伯莱**：和巴菲特共进午餐的结果，比我原先想的要好得多。我只是想见见他，向他道谢，对那顿午餐没有任何期待。那是 15 年前，2008 年的事了。 对巴菲特来说，有一点很重要：他知道这些午餐对竞拍并赢得午餐的人非常重要，他希望他们觉得自己捡了个便宜。我记得去年的午餐拍出了 1,700 万还是 1,900 万美元，反正是个很大的数字，但他非常在意要让对方觉得自己捡了便宜。他来吃午饭的时候对我们说：“你们看，我下午没什么安排，你们想让我待多久我就待多久，等你们烦我了，说一声我就走。”他没有给那顿午餐设定时间。那顿午餐之后，我又和其他一些科技公司 CEO 之类的人吃过几次午饭，那完全是另一种体验。他们都很赶时间，在公司食堂见面，只有 45 分钟，体验非常不一样。和巴菲特在一起，你会觉得像是在见自己的爷爷。我们问的每一个问题，他都尽量把它变成一个学习的机会。 当然，我没想到的是，那顿午餐之后，我和沃伦之间建立了友谊。他把我们介绍给了查理·芒格，后来我和查理·芒格结下了非常深的友谊。我大概在他的俱乐部陪查理打过 30 到 50 次桥牌，都是在周五，每次大概四五个小时，每次都包括午饭，还有在他家吃的晚饭等等。那顿午餐带来了很多我从未期待过的东西。这是给予者最终主宰世界的一个例子。我的目的只是给予，没有任何想得到什么的目的。但通常的情况是，当你无私地给予时，整个宇宙都会合力来帮你，这里面也有一课。我是说，结果非常好。我只是心怀感激。将来回头看，我们会有些惊叹，自己竟然生活在沃伦和查理的时代。这有点像生活在甘地、爱因斯坦或牛顿的时代，还能去和他们共进午餐。那会是相当难得的经历。没什么可抱怨的，生活很美好。谢谢你。 **提问者**：谢谢您。 **帕伯莱**：马杜尔，我们就到这里结束吧？ **马杜尔**：好的，先生。我刚才在看结束语。正如您所说，（印地语）“好好做事，一切自然都会变好！”我谨代表印度理工学院巴特那分校金融俱乐部全体成员，感谢莫尼什·帕伯莱先生带来这样一场真正富有洞见的交流。我相信在座每个人都从中收获了深刻的见解。我也要感谢今天的听众这么耐心、这么热情。谢谢大家。 **帕伯莱**：谢谢你，马杜尔，和大家一起交流很愉快。 **马杜尔**：谢谢您，先生。 ## 资料来源与核验说明 核验状态：原始链接已核对 - [英文原稿（PDF）：Q&A session with the Finance Club of IIT Patna on May 10, 2023](https://cdn.prod.website-files.com/691db7fda7023478951386c6/6a47a043022a55787cc66825_20230602_mohnish_pabrais_q_a_session_with_finance_club_of_iit_patna_on_may_10_2023.pdf)（2023-05-10） - [Chai with Pabrai 博客页](https://www.chaiwithpabrai.com/blog/q-a-session-with-the-finance-club-of-iit-patna-on-may-10-2023) - [视频（YouTube）](https://www.youtube.com/watch?v=Qgtb7LnvP6Y) - [播客（Apple Podcasts）](https://podcasts.apple.com/us/podcast/mohnish-pabrais-q-a-session-with-the-finance-club/id1494251347?i=1000617837938) - [播客（Spotify）](https://open.spotify.com/episode/2uhmw7aqCPdqqtWFCgd7X1) - [资料来源](https://cdn.prod.website-files.com/691db7fda7023478951386c6/6a47a043022a55787cc66825_20230602_mohnish_pabrais_q_a_session_with_finance_club_of_iit_patna_on_may_10_2023.pdf)（2023-05-10） 本文译自 Chai with Pabrai 发布的英文文字稿，版权归莫尼什·帕伯莱所有。小标题为译者所加，便于检索；正文为全文翻译，未作删节。译文仅供学习研究，不构成投资建议。 [整理与更正说明](https://pabrai.ayaseeri.com/about-source-policy)