# 帕伯莱对话母校克莱姆森投资俱乐部：异常投资、殡仪馆与汽车经销商 页面：https://pabrai.ayaseeri.com/2023-11-13-q-clemson-university-wall-street-south-investment 整理：寻长坡以滚雪球；本站为独立资料整理站，摘要与导读由编者撰写。 原文发言：莫尼什·帕伯莱 本页发布：2026-11-05 本页更新：2026-11-05 ## 编者摘要 帕伯莱提出“基于异常的投资”：只在价格离谱到说不通时出手，例如巴菲特以 3 倍市盈率买入中石油、土耳其一家仓储 REIT 市值仅为清算价值的 2%。他介绍寻找异常的办法：每周翻看 Value Line 的低估值榜单、反向推敲知名投资者的 13F。他讲殡仪馆为何是倒闭率最低的生意、汽车经销商的利润结构与近乎垄断的地位，认为传统车企不该和马斯克竞争。问答中还谈到竞拍巴菲特午餐、与芒格结下友谊，以及持股超过十只后分散收益递减。 ## 正文 > 2023 年 11 月 13 日，帕伯莱与母校克莱姆森大学（Clemson University）的 Wall Street South 投资俱乐部学生交流，先讲“基于异常的投资”，再回答提问。主持人：德尔（Del）；俱乐部的克里·麦克米兰（Kerry McMillan）也提了问题。 ## 基于异常的投资 [原文小节](https://pabrai.ayaseeri.com/2023-11-13-q-clemson-university-wall-street-south-investment#%E5%9F%BA%E4%BA%8E%E5%BC%82%E5%B8%B8%E7%9A%84%E6%8A%95%E8%B5%84) **帕伯莱**：考虑一笔投资时，有两种情况是说不通的。一种是定价极度狂热，带着极端的“泡沫式”特征，让你忍不住挠头。遇到这种情况，直接放弃、继续往前走就行。另一种是定价和估值往相反方向走到了极端，这也说不通。之所以会出现这种情况，是因为我们投资的是拍卖驱动的市场。拍卖驱动的市场有个奇特之处：它可以向两个方向剧烈摆动。如果我想在克莱姆森或安德森（Anderson）买一套房子，几乎每次都是一个精明的卖家对一个精明的买家，双方经过谈判，会得出一个比较理性的价格。如果你想买下一整家企业，情形也差不多，同样是精明的卖家对精明的买家。但在纽约证券交易所或纳斯达克交易的，是企业的一小份，这一小份的估值，可能和整家企业在协商交易中的估值相去甚远。当你看到这种极端情况时，如果你给自己定一条经验法则，那就是：只有看到极端的行为或极端的局面时，才出手。 在 2005 年伯克希尔·哈撒韦股东大会上，有人问了巴菲特一个问题。他当时对中国石油（PetroChina）做了一笔相对较大的投资。他以前从没在中国投资过，所以这是他在中国的第一笔投资，对伯克希尔来说大约是 4 亿美元。会上有人问：“你为什么投资中国石油？”巴菲特说，当时中国石油每年大约赚 120 亿美元。它是全球最大的石油公司之一，盈利比它高的大概只有埃克森（Exxon）和英国石油（BP）。中国政府持有它 90% 的股份，10% 公开交易。对应每年 120 亿美元的现金流，中国石油的市值只有 350 亿美元。巴菲特还说，他很庆幸中国石油的年报有英文版，他能读懂。年报里几乎白纸黑字写明，全部现金流的 45% 会以股息形式派发出去。他买入的价格是 3 倍市盈率，买的还是一家相当强势的石油公司！按他的买入价，股息率大约 15%。他对这些大型石油巨头非常了解。他说：“如果埃克森、英国石油或雪佛龙也是这个估值，我会选它们，因为那样我能得到美国式的公司治理，很多东西我都能看懂，而在中国，有些东西我可能一个字都看不懂。”但估值差距如此之大，他认为这是一个不用想的赌注。他在全世界找不到第二家以这种估值交易的石油公司。很快，股价涨了两倍。他们持有了几年，这是一记大大的本垒打。这就是“事情说不通”的一个例子。 我想说的是，如果我们践行我所说的“基于异常的投资”，也就是只在出现说不通的怪事时才出手，那就是我们唯一行动的时候。而如果不做基于异常的投资，因为我们试图预测未来，出错率就会很高。按照约翰·邓普顿（John Templeton）的说法，即便是最优秀的投资分析师或基金经理，三次里至少也会错一次，更可能的是至少一半时间是错的。所谓错，就是股票可能横着走、哪儿也不去，或者跌一点，或者涨一点，但没有按你预期的那样走。我们身处一个出错率很高的行业。如果我们专注于异常，事情就变得有意思了。只要异常出现，你的雷达就得竖起来。 四年前我在伊斯坦布尔。我的一位好朋友是价值投资者，就在那里工作。我跟他说：“听着，我只想去看看你投了钱的土耳其上市公司。如果你自己的基金没投，就算你觉得是好企业，也别带我去。”我 2018 年去过一次，2019 年又去了一次。他带我去看一家企业，路上他说：“这家公司市值 1,600 万美元，清算价值 8 亿美元。”我把这叫作异常：一样东西的交易价格只有清算价值的 2%。我问他是不是骗局，到底怎么回事。他说：“不是，这是一门非常简单的生意，管理层素质很高。我的基金投了它。它是一家 REIT，拥有仓库，是土耳其最大的仓储运营商。如果明天把所有仓库卖掉，大约能拿到 10 亿美元，负债大约 2 亿美元，最后剩下大约 8 亿美元，而市值只有 1,600 万美元。”我当时想：“这只股票大概得预约才能成交吧，可能没什么流动性之类的。”但土耳其是个有意思的地方，那个市场里全是赌徒。人们想上午 10 点买入、下午 3 点卖出。土耳其上市公司的成交额，平均每九天就把整个市值换手一遍。在美国，看纽约证券交易所，大概是一到两年换手一遍。那也算高了，但比九天低得多。我发现那只股票成交量很大。我们花了大约 800 万美元，最后拥有了这家公司三分之一的股份。此后土耳其里拉崩溃了。按美元计算，现在它的市值是 5 亿美元，清算价值接近 15 亿美元。当一件事像拿木板当头一棒那样砸到你头上、而且完全说不通时，就是我们该行动的时候。如果有人说苹果现在 150 美元，应该值 180 到 250 美元，那就放弃，这不是异常。如果有人说苹果每股值 1,000 美元，而现在只卖 200 美元，那我们就该看一看，再从那里往下研究。因为时间不多，我们开始提问吧，看看大家想聊什么。谢谢。 ## 问答：市场横盘与从加州搬到奥斯汀 [原文小节](https://pabrai.ayaseeri.com/2023-11-13-q-clemson-university-wall-street-south-investment#%E9%97%AE%E7%AD%94%E5%B8%82%E5%9C%BA%E6%A8%AA%E7%9B%98%E4%B8%8E%E4%BB%8E%E5%8A%A0%E5%B7%9E%E6%90%AC%E5%88%B0%E5%A5%A5%E6%96%AF%E6%B1%80) **德尔**：我先问一个关于最近六个月的简短问题。我想知道，当市场横盘时，你会怎样调整投资策略？ **帕伯莱**：过去六个月基本上让人直打哈欠。我前面说过，只有当东西的价格是清算价值的 3%、2% 或 10% 时，我们才会兴奋。过去六个月对我没什么作用。我总体发现，在美国，我看的几乎所有东西要么定价充分，要么估值过高。过去两年发生的一件有意思的事，是利率出现了非常剧烈的变化，大幅上升。利率本应对股价有相当大的影响。像最近这样利率大幅上升，本应导致股票市值和估值大幅下跌。我们没有看到这种下跌，这也是一种异常，只不过是方向错误的异常。如果一年前或 18 个月前股票的定价已经十全十美，那么今天它们肯定被高估了，因为利率发生了巨大变化。过去六个月，像我这样的小气鬼，过日子的方式没什么变化。另外一点是，投资时最好别去看宏观事件，别去看市场在干什么、这个那个的。专注于单个企业，就是专注。看一家企业时，第一个问题是：“它在我的能力圈之内吗？”专注于你非常了解的企业，屏蔽掉其他一切。我们不知道利率会怎么走，不知道经济增长率会是多少，很多事情我们都不知道，在这类问题上浪费时间毫无意义。你真正应该关注的，是你非常了解的单个企业，尤其是其中那些朝正确方向出现异常的企业。 **德尔**：你现在住在加州，但大学是在克莱姆森读的。你是怎么从南卡罗来纳过渡到加州的？ **帕伯莱**：我离开加州快两年了，现在住在得克萨斯州奥斯汀。我是从南卡罗来纳搬到芝加哥的，1986 年在那里找到第一份工作。2003 年从芝加哥搬到加州。路线是克莱姆森、芝加哥、南加州，现在是奥斯汀。1986 年毕业时我搬去芝加哥，是因为我在克莱姆森是外国留学生。我读的是计算机工程。来校园招聘的公司里，很少有不要求公民身份或永久居留权的。有很多国防承包商，还有电力公司之类，但都有居留要求。我需要一家愿意为我担保工作签证、最终帮我办绿卡的公司。我很幸运，在芝加哥找到了一份很好的工作，在一家很棒的电信网络公司。我在那里做了大约三年工程师，之后转到国际市场部，一共待了大约五年。他们帮我办了绿卡，这太好了。之后我创办了自己的公司，做 IT 服务和系统集成。那门生意有了一点起色，我才辞职，之后经营了大约十年，做得不错。就在这期间，我听说了沃伦·巴菲特。2003 年，我太太说：“这里不是人待的地方，太冷了。不管你走不走，我都要搬去加州。”我回答：“那我也跟着去。”我们 2003 年搬了过去，时机不错。孩子们当时还小。至于搬到奥斯汀，就是顺理成章的事：加州的税率全美最高，而且还在往上走。我的收入大部分是长期资本利得，州所得税占到我全部税单的三分之一以上。我想，如果这三分之一变成零，同时生活质量在我看来还提高了，那就是双赢。这也是一种异常。我们抓住了这个异常，搬到了奥斯汀。这里有一些非常好的厨师，我很喜欢这个地方。这里很棒，而且得克萨斯大学奥斯汀分校的长角牛队也有点帮助，他们的颜色不是橙色，而是焦橙色，挺接近的，还不算太糟。他们没有老虎，但有长角牛。我们只能将就一下，不过也还好。 ## 问答：去哪里找异常 [原文小节](https://pabrai.ayaseeri.com/2023-11-13-q-clemson-university-wall-street-south-investment#%E9%97%AE%E7%AD%94%E5%8E%BB%E5%93%AA%E9%87%8C%E6%89%BE%E5%BC%82%E5%B8%B8) **德尔**：我很好奇，你在寻找异常时会看哪些指标，具体怎么做？ **帕伯莱**：这是个好问题。我的工作内容就是阅读和思考。我一直在读东西，一直在看各种不同的东西。我总是确保，一旦碰到说不通的事，就停下来看看到底发生了什么。这些异常会出现在各种地方，很难总结出某种固定模式，但有时候你可以主动出击，让异常冒出来。 2018 年，我注意到土耳其作为一个国家，在筛选中显得极其便宜。整个市场的市盈率、市净率等等指标都显示很便宜。我在土耳其有个好朋友，我知道他是本杰明·格雷厄姆的铁杆信徒。我正努力把他改造成更像查理·芒格的信徒，这事还在进行中。他以前常来参加伯克希尔股东大会。我想，到土耳其四处看看的一个好办法，就是去那里看看他投资的企业。那里的东西很好吃，博斯普鲁斯海峡的竹荚鱼（bluefish）棒极了，就在你面前现烤。我心想，午饭和晚饭肯定很棒，中间还能了解几家企业。我根本没打算投资什么的，就当是一周的美食加上从这些会面中学点东西，仅此而已。四处看了看，我发现有几样东西完全说不通。事情就是这样发生的。 我订阅了 Value Line，我相信库珀图书馆（Cooper Library）也订了 Value Line。Value Line 每周都会发布几张小榜单：市盈率最低的股票、13 周内跌幅最大的股票、股价相对账面价值折价最大的股票，还有几只股息率最高的股票。我每周就看看这些榜单，花不了多少时间，一周不到五分钟。我看看里面有没有什么东西跳出来。 20 多年前，我注意到有两家殡葬服务公司的市盈率显示为 2 倍。在那很久以前，我读过一篇文章，说在所有 SIC 行业代码中，倒闭率最低的是殡仪馆。如果你想进入一个倒闭率很高的行业，那就开一家酒吧，去和 Tiger Town 竞争。如果你在 Tiger Town 旁边开店，可能不会太顺利，可能六个月就关门了。但如果你开一家殡仪馆，或者买下一家殡仪馆，50 年后你还在营业的概率都很高。原因是没人想进入殡仪馆这一行，大家都想开一家和 Tiger Town 竞争的店。从某种意义上说，殡仪馆的收入是重复性的。如果你在一个社区里有一家殡仪馆，各个家庭都会想去同一个地方。还有一点，当你最喜欢的叔叔去世时，你不会打电话问六家，想找最便宜的棺材价格。你不会那样对待你最喜欢的叔叔。你基本上只会打给一家你知道离得近、服务好的，价格怎样就怎样，不会讨价还价。这些都是一门好生意的特征。 我想：“好，我知道殡仪馆是好生意。它们为什么只卖 2 倍市盈率？”它的生意非常稳定。我不知道明年伊利诺伊州皮奥里亚（Peoria）谁会去世，但我知道会有多少人去世。这是一门非常稳定的生意，现金流非常可预测。我想：“我们要深入研究一下殡仪馆，弄清楚发生了什么。”我研究了那两家以 2 倍市盈率交易的公司。它们做过大规模的连锁并购，背负了很多债务。但即便把这些都看过之后，2 倍市盈率还是说不通。做完功课后，我买入了这只股票，买入价是每股 2 美元。大约一年后，它涨到了每股 10 美元，我们大约用一年到 18 个月就进出完毕。那一次，机会是从 Value Line 里冒出来的。另一个会冒出这类机会的地方是 13F 文件。一些在美国市场投资超过 1 亿美元的专业投资者，每个季度都必须披露自己的持仓。你可以看伯克希尔·哈撒韦的 13F、比尔·阿克曼（Bill Ackman）的 13F，或者任何你钦佩的投资者的 13F，然后试着反向推敲：他们为什么买那只股票？比尔·阿克曼为什么喜欢 Chipotle？他为什么喜欢铁路股？在很多方面，这就像调查性新闻报道，非常有意思。你钻进兔子洞，试图弄清楚背后的原因。有时我在 13F 上看到一些东西，并不是想买或卖，我只是想弄明白那个人为什么那样做。弄清楚原因之后，我才能做决定：我同意还是不同意？这个异常够大吗？到底怎么回事？然后再从那里往下走。 比如，如果你看 Value Line，或者看一些 13F 文件，会发现美国一些全国性的汽车经销商以极低的估值倍数交易。在当前这个估值过高的市场里，汽车经销商卖得非常便宜。AutoNation、Asbury 和 Lithia 这些公司正在疯狂回购自家股票。AutoNation 不派股息，只是大量回购，Asbury 也一样。汽车经销商比较容易理解，你们有些人可能还去过一两家。如果你看过电影《冰血暴》（Fargo），我会把它形容为一部黑色喜剧，里面有一幕是一个人走进一家二手车经销店想买车。他想讲价时，销售员说得去和经理商量一下。他走开去找经理，电影里演的是，他走到另一间办公室，和经理聊橄榄球比分、聊周末发生了什么，五分钟后再回来。他们什么都没商量，那一来一回全是演戏。如果你看一家汽车经销商，它其实是三四门生意合在一起。首先是新车生意。 新车非常容易比价、挑选。我们有很多网站，比如 TrueCar，能帮你了解发票价格之类的信息。汽车经销商在新车上几乎不赚钱，因为竞争太激烈。人们知道自己愿意付多少钱、想要哪些配置。一辆新车他们可能连 500 美元都赚不到。这门生意就像引流的亏本商品。但你去买新车时，他们几乎总会参与贷款融资。他们在融资、保险和延保上赚很多钱。二手车，尤其是认证二手车，利润率相当可观，因为你没法做同类比较。比如，一辆两年车龄、跑了 1 万英里的红色本田思域，不会有第二辆一模一样的，尤其是如果卖家是本田经销商，给你的二手本田提供本田质保。二手车的利润率更高。利润率最高的是零配件和维修服务。如果你看一家汽车经销商，零配件和服务大约占收入的 10% 或 15%，却贡献了将近 40% 的总利润。这块极其赚钱，因为你还能去哪儿呢？他们知道你跑不掉了。你来买新车时，他们知道是你拿捏了他们；但在其他所有方面，都是他们拿捏了你。 在美国，特许经营法规定汽车制造商不得直接卖车，而且他们也不能随便关掉你的经销店。这些经销商几乎是垄断的。如果我在某个地区有一家宝马经销店，宝马不会在三英里内开三家经销店。在那个区域，你差不多就是垄断。汽车经销商是一门好生意。但是，电动车的威胁一直若隐若现，人们认为未来会有很多电动车，可能不需要那么多零配件和维修。但电动车的事还比较遥远，而且看看三大车企在做什么，可能还会更遥远。如果特斯拉的利润率是 10%，那么通用、福特和 Stellantis 在任何电动车上都赚不到一分钱，因为它们的成本会比特斯拉高 10%，所以它们会想拖。它们在尽可能拖延转型。如果它们够聪明，就该只经营现有业务、让它自然收尾，也就是不投资电动车。这里有一个值得留意的异常：我们有一个叫埃隆·马斯克的异常。当你遇到埃隆·马斯克这样的人时，有几件事你应该做。第一件事是，别和埃隆竞争。那对你的健康和财富都没好处。这就是一个异常。如果我是通用、福特或 Stellantis，我会直接抱起球回家，不玩这个游戏。但它们会怎么做？它们都会去玩这个游戏，都会亏很多钱，最后都会不复存在。你们是在克莱姆森第一次听到这句话的。事情就是这样。但与此同时，造车是一门糟糕的生意，汽车经销商却是一门好生意，而市场没看明白。这就有点异常了。我们就是这样做的。 **德尔**：你刚才谈到一些成功的异常。反过来，在你的职业生涯中，有没有一些明确的信号，告诉你什么时候不该买一家公司的股票，或者怎么知道什么时候该避开某个行业或某家公司？ **帕伯莱**：全世界大概有 5 万只股票。其中 99% 以上，要么是你看不懂的，要么太贵了，它们都不是朝正确方向的异常。我们的主要工作就是对所有东西说“不”，只是偶尔冒出某个值得一看的东西，做完功课之后，如果说得通，再说“是”。如果一年能找到两只可以说“是”的股票，日子就美极了，我追求的也就是这个。一年一只也完全没问题，一年能找到一只，我就算做得不错。我专心和克莱姆森的优秀学生们聊天，避免对股票说“买”，因为大多数东西根本不值得买。 ## 问答：与巴菲特和芒格的交情 [原文小节](https://pabrai.ayaseeri.com/2023-11-13-q-clemson-university-wall-street-south-investment#%E9%97%AE%E7%AD%94%E4%B8%8E%E5%B7%B4%E8%8F%B2%E7%89%B9%E5%92%8C%E8%8A%92%E6%A0%BC%E7%9A%84%E4%BA%A4%E6%83%85) **克里**：帕伯莱先生，我是 Wall Street South 的克里·麦克米兰。你总是给我发很棒的便笺，我想同学们一定想听听你和沃伦·巴菲特、伯克希尔·哈撒韦的渊源。 **帕伯莱**：其实，我和伯克希尔或沃伦没有任何正式的关系。沃伦和查理都是我的朋友，说来也怪，一个曾在克莱姆森读书的印度留学生，居然和沃伦、查理成了朋友。但这世界上就是会发生怪事，这又是一个异常。我们生活在一个挺有意思的时代，因为这是沃伦·巴菲特和查理·芒格的时代。我觉得很有意思，在我活着的时候，他们也活着。大约 16、17 年前，我发现只要你“贿赂”沃伦·巴菲特，他就会和你共进午餐。我想：“哦，太好了！我可以试着贿赂他。”我在克莱姆森拿的是计算机工程学位，但我尽可能多地去商学院选课。我在 Sirrine Hall 待了很多时间，不过现在商学院已经搬到了原来克莱姆森之家（Clemson House）所在的地方。我在克莱姆森之家住过一年，挺不错的，但 Sirrine Hall 是我上课的地方，我很喜欢那里。那时候我选了几门投资课，但我学到的几乎所有东西，都是通过阅读伯克希尔·哈撒韦、沃伦和查理的资料学来的，包括他们所有的文章和股东大会。2007 年，我的净资产是 8,400 万美元。 这其中很大一部分，来自我使用了沃伦和查理的知识产权，却没付过钱。我觉得自己欠了一大笔学费。后来我看到他愿意收“贿赂”，就想：“如果有人帮你赚了几千万美元，你想向他道谢，你应该愿意付多少学费？”我当时觉得 200 万美元是个合适的数字。如果有人帮你赚了 8,000 万美元，你给他 200 万美元，没问题，这是很便宜的交易，才两个半百分点。我决定去竞拍巴菲特的年度午餐。午餐可以带七个人。我打算带家人去，还空出三个座位。我和朋友盖伊·斯皮尔商量。我跟他说：“嘿，我要去竞拍巴菲特午餐，你想带你太太一起来吗？”他说：“哦，我很想去，那太好了。”我接着说：“你看，你们两个人，我们四个人。你出总数的三分之一，我出三分之二。我自己可以出到 200 万美元，加上你，我们可以出到 300 万美元。”他说：“等等，等等，等等，太多了，我最多只能出 25 万美元。” 我跟盖伊说：“好，听着，你的上限是 25 万美元。如果三分之一超过 25 万美元，超出的部分我来出。”我去竞拍时，知道我们手里有 300 万美元的弹药。结果竞价到 65 万美元就封顶了。太划算了。盖伊给我汇了 20 万出头，然后我们把钱汇给了旧金山一家很棒的教会 GLIDE，它照顾无家可归的人。威尔·史密斯主演的电影《当幸福来敲门》（The Pursuit of Happyness）讲的就是那家教会和那个收容所。钱就是捐到了那里。我们和沃伦共进了午餐。我当时想：“这顿午餐我唯一的目标，就是看着他的眼睛，感谢他那些了不起的知识产权，然后各走各的路。”午餐持续了大约三个小时。他说：“你们想待多久我就待多久，因为我整个下午都没事。”三个小时后，我们再也没问题可问了，都累坏了。但我没想到的是，这顿午餐带来了一段美好的友谊。沃伦后来把我们介绍给了查理。我跟沃伦说，我太太哈里娜是他的忠实粉丝，但她这辈子的真爱是查理·芒格。沃伦有点争强好胜起来，说：“查理是个特别无聊的人，我才是有意思的那个。不过我会安排你们和查理吃顿午饭，因为他在洛杉矶，你们也在加州。 “等你们见过查理，就知道他有多无聊了，然后就会明白我才是那个人。”我以为他在开玩笑，结果后来收到了他助理的邮件，我们和查理·芒格约好了午饭。我吃芒格那顿午餐比吃巴菲特那顿开心得多，太棒了。查理是连贿赂都贿赂不了的，他不收贿赂陪人吃午饭。那顿饭让我和查理结下了深厚的友谊。直到不久前，我每周五还会在洛杉矶乡村俱乐部（LA Country Club）陪他打桥牌。现在他年纪太大、行动不便，去不了那里了，所以桥牌也就停了。但两周前我刚和查理吃过晚饭，我们聊得很开心。到 1 月 1 日他就 100 岁了，身体还不错。这一切都是偶然发生的，我没想到会和他们成为朋友。 沃伦以前每年伯克希尔股东大会之后的星期天，都会在奥马哈办一场早午餐。我参加伯克希尔股东大会已经 26、27 年了。星期天他会邀请我们去参加早午餐，到场的有旗下各家企业的经理人、董事会成员和他的一些朋友。盖伊和我去参加那些聚会时，总觉得我们是全场仅有的两个小人物：其他人都是大人物，只有我们俩什么都不是。我们总觉得这是最后一年被邀请了，因为他们迟早会发现这两个家伙毫无用处。有时我会跟盖伊说：“别回头看，就在我们身后，比尔·盖茨和波诺（Bono）在聊天。”那种感觉非常超现实，因为现场有 NFL 的橄榄球运动员、好莱坞的男女演员，还有各种各样的名人，而我们是唯二的两个傻瓜。那很棒。人生很奇妙，人生有异常，结果就出现了一个奇怪的异常：一个印度人和这两位成了朋友。人生真美好。 ## 问答：集中与分散 [原文小节](https://pabrai.ayaseeri.com/2023-11-13-q-clemson-university-wall-street-south-investment#%E9%97%AE%E7%AD%94%E9%9B%86%E4%B8%AD%E4%B8%8E%E5%88%86%E6%95%A3) **提问者**：你怎么看待分散投资，和押重注在少数几只你看好的高质量股票之间的取舍？ **帕伯莱**：这是个好问题。查理·芒格说过，如果你部分或全部拥有伊利诺伊州皮奥里亚的福特经销店、皮奥里亚的麦当劳加盟店和皮奥里亚最好的一栋公寓楼，这就是你仅有的三项资产，每项占三分之一，他会认为这是一个分散得非常好的优质组合，很可能会给你带来好结果。想想这样的组合：全都在同一个地区，在一个小镇里，只有三门生意。如果你看一个股票组合，一旦超过大约十只股票，收益就会递减。买第 11 门生意时，你很可能对自己伤害多于帮助，因为你对第 11 门生意的了解，不会像对组合里排第二的那门生意那么深。比如从十只股票增加到 50 只，分散化并不会让你多得到多少好处。我在自己的基金里一直这样做：按成本计算，单个仓位的上限是 10%，但如果仓位涨大了，我不减仓。比如我们买土耳其那家 REIT 时，投进去 800 万美元，后来变成了 1.5 亿美元左右。我们没有减仓，因为即便市场给它的估值是 1.5 亿美元，按这家企业目前的清算价值算，它值大约 4 亿到 4.5 亿美元。如果看内在价值，那会比清算价值还要高。比如在我的一只基金里，我们有三笔土耳其的投资，大概占了整个组合的 65%、70%。我们持有土耳其占主导地位的可口可乐装瓶商，它在大约 12 个国家为可口可乐装瓶。在世界上大多数地区，如果你拥有一家可口可乐或百事可乐的装瓶商，那简直就是印钞许可证，你很难做不好。我们还持有土耳其的一家机场运营商，它运营着大约 15 个机场，这又是一种垄断型的生意，经营得非常好。我把它们看作皮奥里亚的那三门生意，我们大致就是这样看问题的。 **德尔**：你说你以前常去洛杉矶乡村俱乐部，你在那里打出过的最好一轮高尔夫成绩是多少？ **帕伯莱**：我去洛杉矶乡村俱乐部那时，还不打高尔夫，我们是去打桥牌的。我没有多少遗憾，但一大遗憾就是没有早点专心学高尔夫。我是搬到奥斯汀以后才开始打高尔夫的，加入了离家十分钟的一家不错的俱乐部。我现在都不知道自己有没有差点，我觉得根本没法衡量。不过我打得很开心，经常去练习场。也许一两年后我们再聊，我能告诉你我的差点是 30 之类的。也许能做到，走着瞧。我很享受。洛杉矶乡村俱乐部今年承办了 PGA 赛事，那是个了不起的场地。查理以前每周打两三次，如果我当初够聪明、早点学高尔夫，那会非常有意思。如果我真够聪明，在克莱姆森读书时就该学。但人总是老得太快、聪明得太晚，人生就是这样。我在克莱姆森过得非常开心。我想说，作为克莱姆森人，你们拥有一个非常好的职业起点。我在那里受到了非常好的教育，但直到搬到美国其他不那么美的地方，我才意识到自己当初待的是多么美丽的地方。那段时光太美好了！我结交了一些一辈子的朋友，我最好的几个朋友，就是那时在克莱姆森认识的。一切都很棒。我鼓励你们好好珍惜这段时光，尽早开始打高尔夫，然后从那里出发。非常感谢大家。 ## 资料来源与核验说明 核验状态：原始链接已核对 - [英文原稿（PDF）：Q&A at Clemson University - Wall Street South Investment Club on November 13, 2023](https://cdn.prod.website-files.com/691db7fda7023478951386c6/6a4b92127f9eb91c1f206912_20231221_mohnish_pabrais_q_a_at_clemson_university_on_november_13_2023.pdf)（2023-11-13） - [Chai with Pabrai 博客页](https://www.chaiwithpabrai.com/blog/q-a-at-clemson-university---wall-street-south-investment-club-on-november-13-2023) - [视频（YouTube）](https://www.youtube.com/watch?v=IJwOjG5gwAw) - [播客（Apple Podcasts）](https://podcasts.apple.com/us/podcast/mohnish-pabrais-q-a-at-clemson-university-wall/id1494251347?i=1000641035923) - [播客（Spotify）](https://open.spotify.com/episode/47hcjmeQMHsTbEeF1QKJk1) - [资料来源](https://cdn.prod.website-files.com/691db7fda7023478951386c6/6a4b92127f9eb91c1f206912_20231221_mohnish_pabrais_q_a_at_clemson_university_on_november_13_2023.pdf)（2023-11-13） 本文译自 Chai with Pabrai 发布的英文文字稿，版权归莫尼什·帕伯莱所有。小标题为译者所加，便于检索；正文为全文翻译，未作删节。译文仅供学习研究，不构成投资建议。 [整理与更正说明](https://pabrai.ayaseeri.com/about-source-policy)