# 一件美国珍宝的陨落：惠普为何不该并购康柏 页面：https://pabrai.ayaseeri.com/mosaic-ch16-demise-prized-american-treasure 整理：寻长坡以滚雪球；本站为独立资料整理站，摘要与导读由编者撰写。 原文发言：莫尼什·帕伯莱 本页发布：2026-11-05 本页更新：2026-11-05 ## 编者摘要 帕伯莱认为，惠普创立的初衷不是赚钱，而是创新、贡献社会、凝聚志同道合的团队，利润只是衡量贡献的尺度；康柏则是本·罗森投资、以利润最大化为目标的 IBM 兼容机制造商，从未有过像样的创新。两种文化如同油和水，合并注定失败。从内在价值看，康柏营收、利润双双大跌，乐观估值也远不到 100 亿美元，加上安全边际只值 30 亿到 50 亿美元，惠普却用被低估的自家股票付出约 210 亿美元。卡莉·菲奥莉娜背离惠普之道，追求的只是《财富》500 强排名；若排名改按自由现金流计算，CEO 的行为会截然不同。 ## 正文 > 本文是莫尼什·帕伯莱 Mosaic 专栏文集的第 16 章，原文发表于 2002 年 5 月 1 日，后收入《马赛克：投资视角》（Mosaic: Perspectives on Investing）一书。 惠普（HP）和康柏（Compaq）都代表着创业精神和自由企业制度的巅峰，但这两家公司却有天壤之别。说来也许令人吃惊，惠普创立的初衷并不是赚钱。1938 年，比尔·休利特（Bill Hewlett）和戴维·帕卡德（David Packard）在帕洛阿尔托那间著名的车库里创业时，他们的使命并不是赚大钱、发大财。 他们想创办这样一家公司：在里面施展自己的创造力和创业热情，在感兴趣的领域做出创新产品，为整个社会做出有意义的贡献。还不止于此。他们希望吸引志同道合的人，打造一支充满激情、全心投入、能激发每个人强烈创造力的团队。最后，他们希望这家公司在各个层面都深深投身社区事务。 和松下幸之助一样，他们认识到，要实现公司的其他所有目标，利润是必需的。利润被视为衡量公司对社会贡献的最佳单一指标，也是企业实力的终极来源。他们明确提出了利润最大化的目标——但前提是与公司的其他所有目标相一致。比尔和戴夫全力以赴，追求这些崇高而又反直觉的目标。他们打造了一家世界级的公司，实现了当初定下的每一个目标，而且还超额完成。他们在这个过程中变得富有，但两人都不执着于个人财富，也不过奢华的生活。两人都把数十亿美元遗产的九成以上捐给了各自的慈善基金会。 康柏则不同。它是本·罗森（Ben Rosen）的风险资本支持、资金充裕的创业公司，目标就是直截了当的利润最大化。他们要造 IBM 个人电脑的兼容机，迅速扩大规模，第一年营收就要超过 1 亿美元。康柏实现了这些金钱目标，成为史上第一家首年营收超过 1 亿美元的公司。康柏本身确实是成功的。 然而，和惠普不同，康柏的基因不是创新者的基因。说得直白一点，它是一家专注于利润最大化的兼容机制造商，从未拿出过任何像样的创新，除了个人电脑硬件也什么都做不了。而惠普在许多不同的领域都拿出了大量创新。康柏最初的基因设定，和“惠普之道”截然相反。把这两种迥异的文化揉到一起，就像把油和水混在一起——注定失败。本·罗森是个再精明不过的人。康柏之所以要卖掉，唯一的原因就是本认为，他确实已经从康柏身上榨干了所有能榨出的利润，继续独立经营下去，只会让它最终走向衰亡。 审视这桩并购的另一个角度，是做内在价值分析。按惠普目前的股价，惠普为康柏付出约 210 亿美元。康柏的前景如何？营收一年之内从 420 亿美元跌到 330 亿美元，利润从 17 亿美元跌到 1.7 亿美元，前景可不乐观。康柏的未来很难看清。我看到的是一个远远不如戴尔的商业模式和成本结构。我对康柏内在价值最乐观的估计，也远不到 100 亿美元。再加上本杰明·格雷厄姆的安全边际，我不愿为这家公司付超过 30 亿到 50 亿美元。卡莉·菲奥莉娜（Carly Fiorina）付出的价格是乐观估值的 4 到 7 倍——而且是用按目前价格计、远低于内在价值的惠普股票来付。这对惠普股东是一笔非常糟糕的交易，对康柏股东则是天赐良机。 那么，卡莉为什么铁了心要推动这桩并购？惠普犯下的最大错误，是聘请了一位从根本上不认同惠普之道的人当 CEO。比尔和戴夫不是为钱驱动的，钱是次要的。而卡莉要拿到 7,500 万美元以上这样离谱的薪酬方案才肯出任 CEO。这本该是董事会得到的第一个信号：她不是合适的人选。 其次，遗憾的是，很多《财富》500 强公司的 CEO 用自己在《财富》500 强里的排名来衡量成就，而这个排名是按公司营收排的。假如这份榜单改为选出自由现金流最大的 500 家公司，再按过去 5 年每股自由现金流的平均增幅排序，我们会看到截然不同的 CEO 行为。 短期内，这桩并购唯一能做到的，就是让公司在《财富》500 强里的排名大幅上升——而这恰恰是一位自我膨胀、缺乏惠普之道精神的 CEO 想要的。从长远看，新惠普只会是它今日辉煌的一个淡淡影子。等到这场下滑的苗头开始显现，贪财的卡莉就会离开惠普——再拿一份 7,500 万美元的薪酬方案，另谋高就——而我们只能痛心地看着一件美国珍宝走向陨落。 --- 莫尼什·帕伯莱是帕伯莱投资基金的管理合伙人。联系方式：mohnish@corp.siliconindia.com。 ## 资料来源与核验说明 核验状态：原始链接已核对 - [英文原稿（PDF）：The Demise of a Prized American Treasure - Chapter 16 , Mosaic - May 1, 2002](https://cdn.prod.website-files.com/691db7fda7023478951386c6/6a560a843b4831a63a1221e7_the_demise_of_a_prized_american_treasure.pdf)（2002-05-01） - [资料来源](https://cdn.prod.website-files.com/691db7fda7023478951386c6/6a560a843b4831a63a1221e7_the_demise_of_a_prized_american_treasure.pdf)（2002-05-01） 本文译自帕伯莱 2000–2004 年间发表的 Mosaic 专栏（后收入《Mosaic: Perspectives on Investing》），英文原稿由 Chai with Pabrai 提供，版权归莫尼什·帕伯莱所有。正文为全文翻译，未作删节。译文仅供学习研究，不构成投资建议。 [整理与更正说明](https://pabrai.ayaseeri.com/about-source-policy)