帕伯莱对话 MIT Brass Rat：喜诗、可口可乐与寻找异常

2024 年 3 月 12 日，帕伯莱在线与麻省理工学院（MIT）学生投资社团 Brass Rat Investments 交流，谈伯克希尔对喜诗糖果与可口可乐的投资、从芒格身上学到的东西，以及如何发现异常，并回答提问。主持人：基尚（Kishan）。

基尚：今晚我们有机会和莫尼什·帕伯莱对话。大家知道他，是因为 2007 年他和盖伊·斯皮尔一起与沃伦·巴菲特共进午餐。投资生涯的头几年，莫尼什取得了超过 70% 的年复合增长率。他在印度出生长大，20 世纪 80 年代中期在克莱姆森大学读计算机工程。毕业后他在一家叫 Tellabs 的公司工作了几年，然后创办了自己的 IT 企业。这些年莫尼什写过几本投资书，最受欢迎的是《憨夺型投资者》（The Dhandho Investor），很多人都知道，尤其是在价值投资圈子里。不过对我来说，更有意思的一本是《马赛克：投资视角》（Mosaic: Perspectives on Investing）。除了投资，莫尼什手头最重要的事业，大概是他的基金会——达克沙那。说点轻松的：莫尼什在拉斯维加斯一家赌场打二十一点，没算牌也一直赢，结果被终身禁入。我先请莫尼什说几句，之后进入问答环节。我们能学的东西很多。我研究这个领域十多年了，今天能请到您，是我莫大的荣幸。莫尼什，交给您了，非常感谢您抽出时间。

帕伯莱：谢谢基尚的邀请，很高兴来到这里。我更想听听大家在想什么，所以开场白就简短一点。

十来笔改变伯克希尔的投资

帕伯莱：去年巴菲特在信里特别提到，伯克希尔 58 年的历程里，真正起决定作用、造就了今天这个伯克希尔的投资，大约只有十来笔。巴菲特说，平均算下来大概每五年才有一笔好投资。巴菲特和芒格都非常勤奋，沃伦现在依然非常勤奋。查理去世前六天还在下单买股票，去世前一天还在想办法敲定给某个机构的一笔捐款。他一直工作到了最后。这两个人都是绝顶聪明、超乎常人的头脑，两人一合作，一加一就等于十一。他们翻了那么多石头，干得那么卖力，却每五年才找到一个好点子，这看起来很奇怪。问题是：这么有天分的人都觉得这么难，我们其他人还有什么希望？沃伦没有点名这十来笔投资，但我们可以猜一猜：可口可乐、喜诗糖果（See's Candies）、伯灵顿北方铁路（Burlington Northern）、聘用阿吉特·贾恩，还有大都会/美国广播公司（Cap Cities/ABC）。于是就会有人问：这两位那么勤奋、堪称有史以来最出色的天才，为什么只做出了 12 笔杰出的投资，却有那么多平庸的投资，还有好几笔糟糕的？对此我有些想法。这个问题我自己也还在摸索。

投资有一点：我们必须待在自己的能力圈里。年轻的时候刚起步，能力圈会相当窄，起初可能只限于你直接用过的一部分产品和服务。当然，随着你潜移默化地了解世界如何运转，这个圈子会扩大。圈子扩大了，你学到的东西多了，就能发现更多机会。但要扩大这个圈子，没有捷径，或者说没有现成的方法。在这方面，你要做到“一英寸宽、一英里深”，而不是“一英寸深、一英里宽”，因为如果只有一英寸深、一英里宽，你就谈不上有任何能力。

看看伯克希尔对喜诗糖果的投资，那对他们来说是一笔相当大的投资，也是沃伦最早几次以三倍账面价值收购一家企业。卖方家族要价 3,000 万美元，伯克希尔出价 2,500 万，还告诉对方，哪怕要价是 2,500 万零 1 美元，他们也会掉头走人。好在那个家族接受了报价，喜诗就成了伯克希尔·哈撒韦的一部分。沃伦和查理都说过，他们当时的聪明程度刚刚够买下喜诗；对喜诗这样的企业不愿意多付点钱，其实挺蠢的。他们并没有意识到这是一门多好的生意，直到观察了它几年的经营之后才明白。那几年里，他们在品牌和定价权上受了一次很大的教育。沃伦出了名地放权，用芒格的话说，放权放到了近乎撒手不管的地步。他唯一插手的事，是每年 1 月 1 日给糖果涨价。他让他们把价目表寄过来，把旧价格全部划掉，写上新价格，然后告诉他们：“好，这就是今年的新价目表。”这些涨价的幅度远远高于通胀率。

他们观察到，从买下喜诗到差不多今天，糖果的销售磅数平均每年增长大约 1.5% 到 2%。这让他们相当吃惊，因为通胀也许只有 3%、4% 或 5%，他们却每年涨价 10%、15%，远远超过通胀，而顾客并没有抗议。他们能涨这么多价，连他们自己都感到意外。喜诗在很大程度上是一家加州公司。看看那段时期加州的 GDP 增长，比如从 70 年代中期到 2000 年这 25 年里，加州 GDP 的增速大概快于美国整体，至少在七八十年代每年可能增长 4% 到 5%。从销量增长看，喜诗的增速低于加州 GDP；从收入看，则高于加州 GDP。一部分原因可能是他们涨价涨得非常猛；另外，他们卖的是盒装巧克力，并且有专门的零售门店，这是一套很不寻常的模式，他们发现很难在别的地方复制。他们一再尝试把喜诗扩张到其他地区，大多数时候都失败了。

直到今天，喜诗基本上还是一个加州的故事，但拥有喜诗让他们在品牌上受了一次大教育。对可口可乐的投资大约在喜诗之后 13 年，也就是 80 年代末。如果没有投资喜诗，就不会有投资可口可乐。1988 年，伯克希尔·哈撒韦把全部账面价值的四分之一投进了可口可乐。这是他们在可口可乐上下的一个大注，而且他们对这一注非常有信心。学会下这一注所花的时间，很可能是持有喜诗的五年甚至十年。之后再拿可口可乐和喜诗作比较，又要花一些时间，因为这些都不是定量的问题，而是非常定性的问题。虽然我们觉得可口可乐是个非常熟悉的产品，看上去是一门相对直白、简单的生意，但它其实是一门非常复杂的生意。可口可乐创立于 1886 年，今天已经 138 年了。即便过了 138 年，它依然是一个新兴的故事，有新兴市场的增长。在有些国家它已经成熟了，在另一些国家还处于非常萌芽的阶段。即便过了 138 年，可口可乐也不是一家成熟的公司。它还在增长，还在扩张，旗下有一百多个品牌。

即便过了 138 年，收购了这么多公司、纳入了这么多品牌，旗舰品牌大概仍占整块饼的 70% 到 80%，核心产品依然处于非常中心的位置。要把可口可乐理解到这种程度——一家保险公司愿意把四分之一的账面价值投进去，并且认为这完全是个不用动脑子的决定——不是一个月或三个月就能做到的。正是因为收购了喜诗，他们的能力圈才发生了非常显著的变化。当然，可口可乐和喜诗也很不一样：可口可乐走到哪里都行得通，喜诗却走不出去。巴菲特说过，可口可乐的优势之一是它没有余味。巧克力我们不可能无限量地吃，吃过一些之后，再吃的欲望就会下降。而可口可乐以及其他一些产品，人们会有规律地经常消费，这种欲望不会下降。再看伯灵顿北方铁路这样的生意。很长时间里，巴菲特和芒格对铁路都非常不看好，这也有道理：铁路是受到严格监管的行业，资本投入非常高。

你得运送大量有毒化学品，万一火车出轨之类，会给你带来很大的麻烦；你也不能因为担心风险就拒绝运送氯气之类的货物，而且运这些东西也不会多拿钱。因为你是公共承运人，必须按照公布的价格运输这些货物，和运其他货物一样。不过，他们研究了一段时间之后意识到，铁路已经发生了好几项变化，而他们来晚了。比如，从单层列车改成双层列车，集装箱叠两层运，还要改造桥梁让更高的列车能通过，这个工程花了很多年才完成，却给了铁路巨大的优势。同样，劳动效率方面也有很多进步。柴油或汽油价格一上涨，铁路相对卡车的竞争力就强得多。同样，他们花了几年时间才明白铁路已经发生了巨大变化，于是收购了伯灵顿北方。他们先是买股票，到 2009 年底收购了整家公司。这又是一个花了好几年的例子。等他们终于想明白伯灵顿北方，他们就拥有了世界上其他人没有的优势。他们想明白可口可乐的时候，同样拥有了别人没有的优势。当时可口可乐的历史市盈率只有个位数，有两位非常有才干的经理人在掌舵。

他们已经开始改变资本配置的方式，把所有非核心业务都剥离出去。可口可乐曾经买过电影公司、泰国的养虾场，五花八门什么都买，全是没用的、不相关的、非常差的生意，他们正在把这些统统甩掉。公司变成了一台回购机器。所有这些因素凑到一起，就成了查理所说的叠加效应（lollapalooza），一加一等于十一。这让他们看明白：这家公司将来会走到哪里、未来能带来多少增长和现金流，与它的过去之间存在巨大的差距。铁路也是一样。在格雷格·阿贝尔和大卫·索科尔（David Sokol）领导下的公用事业业务，或者阿吉特·贾恩出场来管保险业务，他们同样看到了巨大的落差。每一件都是一个大大的“顿悟时刻”。一辈子投资下来，如果能有两三次这样的大顿悟，就已经很不错了。投资这个游戏里，可能很长时间都没有什么有意思的东西，然后突然冒出来一个，而你有优势：你比世界上其他人理解得更透，或者你做了深入挖掘，因此比别人看得更明白。这时候，用查理的话说，你就全押上去。这样的机会少之又少，而且通常持续不了多久。这是一个极度耐心加极度果断的游戏，而极度耐心与极度果断的结合，对很多人来说并不是天生就有的。我就说到这里。开场白比我想的长了，但我觉得，回顾自己的投资历程，我能看到有过这样的时刻——在差不多 30 年里并不多——那时候显然必须挺身而出、下大注。

内在价值与顿悟时刻

基尚：谢谢。2007 年巴菲特谈可口可乐没有“味觉记忆”的那段视频，正是我走进投资世界的原因，真的就是我的灵光一现。我想问的是，这一切的共同线索在于，估算内在价值有多难，对吧？巴菲特买可口可乐的时候，所有分析师都看空。每个人给的目标价，都和这家企业当时乃至现在的内在价值相去甚远。今天也有极其聪明的人在研究这只股票，人们都很有赚钱的动力，可分析师还是没估对可口可乐的内在价值。我想知道您认为为什么会这样。因为说到底，我们做的不过是把未来折成现在：给未来的现金流估值、折算成现值，然后说“好，这就是每股值多少钱”。可即便数据相同、信息相同，人们还是会看走眼。今天一定有大量股票，尤其是小市值股票，定价就是不对的。我很好奇。我知道您研究过人，也知道您一直有纪律地努力弄懂这件事。很想听听您认为原因何在。

帕伯莱：一旦你下了功夫，内在价值就会非常明显。沃伦和查理研究可口可乐的时候，用不了多久就能看出价格和价值之间有巨大的差距。但如果没有喜诗的经历，没有其他许多经历，他们是看不出来的。比如他们懂回购的道理，懂资本配置的道理。罗伯托·郭思达当时在做的一件事，是把装瓶业务和糖浆业务、也就是和浓缩液业务分开，把这两块生意拆开。可口可乐今天做的就是浓缩液业务，它就像一家软件公司：花 1 美元做出来的产品能卖 5 美元或 10 美元，而且还能不断提价。当他们从人口、从国家、从可口可乐所处的发展轨迹等各方面去理解，再从 88 年可口可乐所处的位置来看整个方程式时，他们看到的是一条长达几十年的跑道。从他们做这笔投资到现在大约 36 年了，这条跑道依然势头强劲。再看 GEICO 这样的企业。伯克希尔取得 GEICO 控制权时，GEICO 在美国车险市场的份额只有 2%；现在是两位数，正在逼近头号玩家的位置。一旦有了这些经历，你就会有顿悟时刻。其中很多最后会是假的顿悟时刻，也就是说，你再往兔子洞里钻深一点，就发现这里没有你要找的东西。这没关系。但总有一天，你钻进某个兔子洞，发现自己能看到几乎没人能看到的东西。能把一件事看得如此清楚，而地球上其他六七十亿人都看不到，按定义这就是罕见的事。但它确实会发生。只要你埋头苦干，定好条件和标准，下足功夫，你就会发现低效之处，发现异常，然后就能利用它们。

芒格：做一个给予者

基尚：这部分讨论我稍后再回来，到时候也会开放提问。这个周末您参加了查理的追思会。我前面说过，我们原本很幸运：查理已经确认今年 1 月来和我们交流。收到那封邮件的那天，是我一生中最开心的一天。可惜的是，他去世了。了解查理、和他相处、认识他的朋友们，这一切您有什么收获？尤其是对在线的本科生和研究生来说，有哪一两件事您会一直带在身边，也希望家里的子孙后代都知道？

帕伯莱：造出查理之后，模子就砸碎了。我们再也不会有另一个查理·芒格。查理在好几个方面都是非常不寻常的人。在他最后的几次访谈里，有人问他：“你希望墓碑上写什么？”他说：“我努力做一个有用的人。”查理就是这样处世的。他一直努力做个有用的人，直到 99.9 岁的最后一天。几年前亚当·格兰特（Adam Grant）出了一本书，叫《沃顿商学院最受欢迎的成功课》（Give and Take）。亚当·格兰特说，世上有三种人：给予者、索取者和互利者。给予者帮助别人，不求回报。索取者只想从你这里拿，什么也不回馈，这种人你在生活中一定要真正避开。互利者喜欢记账：他帮了我一个忙，我也要设法还他一个同样的忙，这样他们心里才舒服。你要把索取者和互利者彻底从生活中清除出去，让自己被给予者包围。你要做一个给予者。今年巴菲特在信里指出，1965 年他买下伯克希尔·哈撒韦时，查理告诉他买伯克希尔是个错误，又说：“没关系，错误你已经犯了，我会尽力帮你纠正。”

沃伦说：“查理当时在伯克希尔没有任何股份。”也没有任何让他持股的计划，他就是要无私地帮朋友一把。这种无私的帮助，最终让他在此后大约十一二年成为副董事长，和沃伦一起作为合伙人，进一步发展、打造了伯克希尔。当然，后来的事大家都知道了。第一课就是：你要做一个给予者。不要老想着记账，也不要从世界身上榨取、还自以为聪明，因为世界会看穿的。这是查理身上很重要的一课：他在生活的任何领域，都努力帮助他遇到的每一个人。他帮助了好撒玛利亚人医院（Good Samaritan Hospital）；他帮了好市多（Costco）很大的忙，在董事会待了 27 年，一次董事会都没缺过；他帮了伯克希尔很大的忙；他还用那些妙语金句、他的文章和演讲帮助了无数学生。他努力让投资者变得更好，给我们留下了一座山那么多的材料可以研读。这是其中一课。另一点是，我从观察查理身上学到的，比从他直接说的话里学到的更多。

他对我说过很多话，在我人生的艰难时期也帮了我很多，这非常好。但我观察到的是，每次见到查理，他都专注于手头正在解决的一两个问题，这些问题占据了他 200% 的注意力。我会试着跟他提起他的人生遗产，提起他创造的大量成果和过去的种种成就，他都会把这些一把推开。他连想都不愿意想、谈都不愿意谈这些。他专注的是比如：他在给每日期刊公司物色 CEO，想在那里找到接班人，精力就集中在这件事上。又比如，他在为加州大学圣巴巴拉分校（UCSB）设计宿舍时，我去见他，他正在看图纸。他会问我：“F-150 皮卡有多高？”他在建一个停车场，要确保 F-150 能开进去，又不想把层高做得太高。他总是高度专注于眼前的事情。这是另一大课：我们人类往往在回顾过去和左顾右盼上浪费大量精力。

查理尽可能多地阅读，把优质内容装进他那颗不可思议的大脑，然后用思维模型格栅把它们融会贯通，那真是了不起。我会拿达克沙那的问题去问他：我正站在岔路口，琢磨了很久也不知道答案。我还没把问题说完，他就已经给出了解决办法，我会纳闷自己怎么没想到，答案明明那么显而易见。他不了解印度，不了解这些情况，但他的答案是对的。这是因为他往脑子里灌进了那么多东西，而且归档的方式让思维模型格栅完全运转起来，能从不同的模型里调取。亲眼看到这种能力在起作用，真是太棒了。我们在伯克希尔股东大会上也见过：沃伦会絮絮叨叨讲上五分钟、十分钟，查理再补一句更有力的妙语。就是这样。

达克沙那：高风险、高回报的慈善

基尚：谢谢。我马上开放提问，在这期间我想问问达克沙那，因为我研究过它。我很高兴地看到普雷姆·瓦察（Prem Watsa）是一位重要的捐助人，几天前我刚去过 Fairfax 的办公室。我想问的是您对达克沙那的愿景，因为在我看来，您在它身上投入很多，这会成为您的代表作。我这样理解对吗？还是说目前它还只是一个实验？

帕伯莱：在慈善领域，规则是不一样的。投资时，我们追求低风险、高回报：尽量把风险降到最低，把回报提到最高，希望两者之间的差距越大越好。而在慈善方面，如果你想给这个世界带来改变，就得走高风险、高回报的路子。这更像风险投资，更像奋力挥棒打全垒打。做慈善的正确方式是非常大胆，不在乎失败的概率高。你要的是：如果成功了，就能带来重大改变；如果不成功，也没关系。比如，盖茨基金会几十年来在疫苗研发上花了很多钱，至今没有拿出什么成果。但疫苗的特点是，如果我们研制出疟疾疫苗，或者其他那些折磨人类的可怕疾病的疫苗，就会彻底改变局面。脊髓灰质炎疫苗改变了局面，天花疫苗改变了局面。疫苗就是这种高风险、高回报做法的例子。我创办达克沙那的时候，就是要追求高回报，我也不知道会不会成功。

而且我也不在乎，这无关紧要。我是厚着脸皮的克隆者——不只是克隆者，是厚着脸皮的克隆者。在创办达克沙那、和沃伦讨论这件事之前，沃伦刚刚安排好他的捐赠方式：每年把他持有的伯克希尔股票的 5% 捐给四五个基金会。假设他一开始有 50 万股伯克希尔，第一年捐出 2.5 万股，第二年捐 47.5 万股的 5%。每年捐出的股数在减少，但由于伯克希尔内在价值的增速超过 5%，他平均每年捐出的金额是在增加的。就算他活一千年，实际上也还能一直捐下去，因为复利超过了 5%。我说：“噢，沃伦想出的这个公式真好，我要克隆它。”2007 年，我们的净资产超过 5,000 万美元，我说：“我不想等到七八十岁才开始捐钱，我每年捐 2%。”5,000 万以上，2% 至少就是 100 万美元。100 万美元给了我足够的弹药去做点有意义的事。2007 年那一年，捐款大概是 130 万或 140 万美元。

就算这些钱烧光了、什么也没做成，我也完全无所谓。我要在印度做这件事，而我是一个坐在加州、管着一只投资基金的人，不打算搬去印度。我得依靠一个还不存在的团队、还不存在的领导层，面对一个腐败的国家和各种问题。我完全预料到，每年投进去的钱都会打水漂，什么都不会发生。我觉得这样一头撞墙撞上十年，我总能学到点东西，也许到第 11 年才会有起色。撞墙十年，这就是达克沙那的计划。结果呢，几周之内就有了起色。我找到了很棒的领导者，误打误撞找到了一个很好的模式。模式行得通，又和印度政府建立了合作，各种本不该发生的事都发生了。我们从来没有浪费过——我觉得达克沙那连 1 万美元都没有白白空转损失过。人生真美好。运气好胜过本事好。

基尚：我很期待达克沙那的未来，因为我私下觉得，从年报来看，您搭建它的方式意味着它会带来多得多的成果。这是我会持续关注的事。

帕伯莱：我们会继续奋力挥棒，有时候会挥空，没关系，没问题。达克沙那的投资回报率，也就是社会层面的投入资本回报率，高得极端，高到离谱，就算我们接下来做的五个项目都做得极其马虎、统统失败，我们也还是没问题。人生很美好。

Fiat Chrysler 与如何判断管理层

基尚：您所做事情的现值、您所触及的那些生命的现值，都非同寻常。在一次访谈里，您谈到 Fiat Chrysler，说花了几个月时间在那个行业里钻了一英里深，并且更深入地了解了塞尔吉奥·马尔基翁内。您和很多公司的管理层打过交道。CEO 和 CFO 天生往往善于和人打交道，很会说服人。我的第一个问题是：您到底看到了什么，才认定一位管理者、CEO 或领导者是卓越的？第二个问题是：您是怎么深挖、钻到一英里深的？比如，您从年报（10-K）入手，会给投资者关系团队打电话吗？会看业绩会的文字记录吗？除此之外，您还做什么？您是如何成为那个领域的专家，也许比大多数投资者都懂得更多的？

帕伯莱：首先，弄清管理层的品性和能力，其实相对简单。不要听他们告诉你什么、说将来会发生什么，只看已经发生了什么。如果他们已经干了 10 年、15 年、20 年，看看业绩记录就很容易了，我们可以往回追溯。塞尔吉奥有很长的历史可查。哈佛商学院做过几个关于他的案例，甚至还有一本书——不是专门写他的，是写阿涅利家族的，里面讲到了塞尔吉奥。回头去看过去发生的事，他在菲亚特大约有八年的历史。塞尔吉奥上任之前的 12 个月里，菲亚特换了五任 CEO。菲亚特当时靠呼吸机维持，每天亏损超过 100 万美元，没有钱，股东权益已经亏光，银行步步紧逼，四面墙都在往里塌。这是一家陷入深重危机的企业。

塞尔吉奥来了，我就研究他做了什么、怎么做的。他从李·艾柯卡（Lee Iacocca）身上学到很多，拿来了李·艾柯卡的那套打法照着做。李·艾柯卡当年也是在克莱斯勒陷入深重危机时，把继承下来的直接下属统统撤换掉。他深入组织内部，有时往下三层、四层、五层，挑出一批三十来岁的人，七八个三十来岁的人，提拔他们做自己的直接下属。这支年轻的新团队干得非常漂亮。那是一家非常僵化的企业，塞尔吉奥看菲亚特的眼光也很相似。他善于识人，是一位出色的管理者。一旦开始深入研究，如果问题是“我们面对的是什么样的领导者”，那很快就很清楚了：这是一位非凡的领导者，因为他过去已经交出了不可思议的、奇迹般的成绩。菲亚特与克莱斯勒的合并在那之前三年就已经完成了，那里面也有很多商标品牌。我并不是在合并还在酝酿时进来的，合并已经完成了。把这两家公司整合到一起是一项浩大的工程，而这次整合非常成功，而且前景还处在萌芽阶段。

塞尔吉奥给出了五年计划。他告诉你 2017 年和 2018 年会怎样，而按照他说的 2017 年和 2018 年的情况，Fiat Chrysler 的市盈率不到 1 倍。可是没人相信他。他白纸黑字写在演示材料里，也没人相信：“各位，这是我对 2017 年和 2018 年的业绩指引。”汽车行业没人这么做。埃隆会这么做，不过他通常达不到，那也没关系。就像可口可乐、GEICO 等例子一样，一旦你钻进兔子洞，发现骨头上有肉，继续挖下去，答案就会不断冒出来。这些都是资料非常翔实、关注度很高、历史悠久的行业。说到底，Fiat Chrysler 是一门非常简单的生意。它有 Ram 皮卡这个牢不可破的品牌，那是一个寡头垄断的市场；有 Jeep 这个牢不可破的品牌；有牢不可破的小型厢式车品牌。其余的部分，扔进垃圾桶都行，无所谓。另外，它还持有法拉利 80% 的股份，还有玛莎拉蒂、阿尔法·罗密欧。把这些拼起来一看：市值 50 亿美元，而 Ram 每年会产生超过 50 亿美元的现金流，Jeep 每年也会产生超过 50 亿美元的现金流，其他业务还能再贡献一些。很容易算出估值是股价的 10 倍以上。很简单。

问答：学生的优势在哪里

基尚：好的。Yeabkal 有一个问题。

提问者：您好，我叫 Yeabkal。您多次谈到寻找优势，以及发现不正常或有料的东西时要钻进兔子洞。我的问题是：您怎么知道自己发现的东西是一种优势？什么东西才算优势？您怎么区分一件事是只适用于某家公司或某个特定环境——比如您讲到喜诗糖果，它的商业模式主要契合加州的生态和增长，却无法推广到别的地方——还是可以推而广之的？您怎么区分这类想法，又怎么判断在这些领域里哪些是可以外推的？

帕伯莱：在发现那些好苗子、发现未来的好机会方面，你比我有很大的优势。你之所以比我有优势，是因为你年轻，而且身处一个正在发生大量变化的地方。比如固定电话，你可能都不知道那是什么，没关系。最早拆掉座机的是大学生。这个国家曾经家家户户都有座机，你看《宋飞正传》（Seinfeld）就能看到座机。最先剪断座机电话线的是大学校园，后来很久才轮到美国主流社会，那是一个大约 20 年的缓慢过渡。以前人们普遍认为，只有 2% 的人口会订手机服务，到了 2% 就饱和了，因为手机服务太贵，超出这 2% 的人都用不起，基础设施之类的条件也限制了普及。而今天的普及率是 100%，或者接近 100%。Facebook 起步于哈佛校园，一开始只面向哈佛学生，后来扩展到另一所常春藤，MIT 大概也在其中，就是排名前四五的那几所校园。

哈佛和 MIT 的学生知道 Facebook 是怎么回事，至少比其他人、比我这样的老家伙早了八到十年。这是巨大的优势。我想说的是，你应该做的，是把过去几年里你消费过的每一样产品和服务都列成清单。你买什么牌子的衣服？买什么香水？买哪些在线服务？每一分钱都列出来。你午饭去 Sweetgreen 吃吗？去 Chipotle 吃吗？最早去 Chipotle 的就是大学生，他们早在很久以前就比世界上其他人先知道了 Chipotle。把每个月让你花了 5 美分以上的东西都列出来。一家公司要说服你一年给它哪怕 1 美元、一个月给它 1 美元，都是非常难的。真的很难。它们得证明自己，得真有点东西。把你今天在用的产品和服务背后所有的上市公司列成清单。快进 10 年、20 年再看这张清单，里面会出现 50 倍股。你手里已经有一张短名单了，现在只需要研究这张名单。我做不到，但你能，你有很大的优势。

基尚：我们有个“访问学者计划”，可以来校园待三个月。我就是随口提一下。

帕伯莱：那也许能改善一下我的财务状况。

基尚：问答聊天区里有三个问题。第一个来自一位匿名参会者：能否谈谈您对 AI 影响的看法，以及它对管理者经营公司的影响？他们应该警惕哪些方面？不过总体来说，就连在投资界，AI 都是件天大的事。您怎么看这件事？到目前为止您看到了什么？

帕伯莱：你问错人了，应该去问你的同学。AI 领域正在发生的一切、正在出现的所有变化、未来会改变什么，MIT 校园都处在最前沿。我坐在奥斯汀，怎么可能比得上？我太固守成规了，在很多方面都已经落伍了，所以我不是合适的人选。从外围看，我只能看到到处都有变革性的影响，发生的事情太多了。就在今天，我的一个朋友跟我说，有个 AI 应用，可以把一些工作外包给印度，印度那边的人用印度口音说话时，这个产品能把它变成一个地道的美国人用美国口音在说。AI 会直接把整段话切换成你想要的任何人的声音，比如让摩根·弗里曼（Morgan Freeman）替你说。我想说的是，这些事情发生得太快了。再比如图库摄影这一行，AI 生成的图像好得令人难以置信，图库摄影这门生意可能已经被它淘汰了。你们，MIT 媒体实验室，在这方面遥遥领先。看看校园里正在发生什么，那是一个非常好的研究方向。

基尚：我刚刚想起来，有人问巴菲特投资汽车的事，他们说：“我至少知道应该做空马。”可现在的情况是，我们几乎什么都得做空，因为这个世界在五到十年里会因此改变。

帕伯莱：是的。

基尚：下一个问题来自 Aruja Khanna：“谢谢您来，莫尼什。我想了解一下，在达克沙那基金会，您是否会在财务回报和社会影响之间寻求平衡，还是只专注于社会影响？”

帕伯莱：我只想说，你要做到“政教分离”。我认为不应该把投资和拯救地球混在一起。很多人试图这么做。我看慈善的时候就是看慈善，看投资的时候就是看投资，两者永不相交。这是两件独立的事，是两种截然不同的心态，试图以任何方式把它们结合起来，都不会把你带到应许之地。

基尚：Aruja 的第二个问题也很有意思。他说：“很想听您讲讲投资生涯中一个有意思的顿悟时刻。是哪一件事击中了您，让您想到‘好，这个有戏’？”

帕伯莱：当时研究 Fiat Chrysler 的时候，我对汽车行业深恶痛绝，极度厌恶。它有工会，资本开支高，还受消费者口味左右。你可能花 30 亿美元开发一款车，结果没人喜欢。它大部分都已经商品化了。汽车行业有很多丑陋之处。我之所以钻进这个兔子洞，是因为我看到泰德·韦施勒投资了通用汽车，又看到大卫·艾因霍恩（David Einhorn）也投资了通用汽车。我就想：“这两个聪明人，为什么要投资一个大家都知道很糟糕的糟糕行业？”我钻进兔子洞，只是为了回答这个问题，因为我觉得这完全说不通。投资里有一点：当一件事在你看来说不通的时候，你必须停下来，记点笔记，告诉自己：我得钻进这个兔子洞看看。在座的听众不了解《宋飞正传》，这很遗憾。不过宋飞写过一本书，我觉得非常好，叫《这有意思吗？》（Is This Anything?）。他每天坐下来，拿着黄色便笺本，花一个小时琢磨生活中遇到的任何事情，看哪些能编进单口喜剧的段子里。

人类身上有各种各样的事情，你停下来一想，就会觉得完全说不通。比如《宋飞正传》有一集，他去机场的租车柜台，说自己有预订。对方说：“对不起，先生，我们没车了。”他说：“我有预订啊。”对方回答：“是的，我们有您的预订，但我们没有车。”他说：“既然你们有我的预订，就必须有车啊。”这整件事就成了一集，因为他只是把“有时候人们有预订却没有车可用”这件事记了下来。这怎么对得上呢？还有一集讲的是乔治那个超级厚的钱包，他的钱包厚得不得了，又是整整一集。关键在于，他把在他看来像异常、像人类古怪之处的任何事都记下来。其中大多数可能发展不成一段精彩的十分钟、十五分钟单口喜剧，但有一些会。我看到大卫和泰德·韦施勒投资通用汽车，这引出了对 Fiat Chrysler 的研究，那是一记巨大的全垒打。当然，这记全垒打也带来了一个问题：我错过了其中最大的部分。

那记全垒打里最大的一块，是 Fiat Chrysler 持有法拉利 80% 的股份。我当时甚至不怎么在意法拉利的价值，因为我太专注于其他几块了：那几块一年的盈利就抵得上整个市值。法拉利一年赚 2.5 亿美元，就算你很看好，它也就值 30 亿、40 亿美元。可那又怎样？市值才 50 亿，而其余业务能值 400 亿、500 亿。我并不在意法拉利，不过我在法拉利上的回报不错，赚了五六倍。但我犯的大错是，从那时到现在，它根本就不该卖。它差不多是一只 25 倍股，而且是在 2,000 万美元的投资上翻 25 倍，大约就是四五亿美元。这可不是小钱。即便在那种情况下，即便我对这些东西仔细研究了那么多年，我还是错过了。我们干的就是这一行。我们的工作就是深挖异常。就像我刚才告诉那位同学的，她的工作就是去看每一家她每年哪怕只付一两美元的上市公司，然后深挖下去。

基尚：正如巴菲特所说，专注是这一行里最重要的事。

帕伯莱：是的。

基尚：最后一个问题来自托尼·田（Tony Tian）。他说：“您好，莫尼什。谢谢您和我们分享您的见解。考虑到政治事件对投资环境的重大影响，而且今年至少有 64 个国家、约占世界一半人口，预计将举行全国选举，在 2024 年的投资格局中，应该如何应对并利用相关的风险和机遇？另外，在您看来，在这些情境下，政治因素和公众情绪是否比财务基本面更重要？”我再补充一句：您在土耳其的布局。

帕伯莱：噢，这个问题问错了，思路也不对。你需要从一家企业开始。从宏观高处入手、再往下推，是个大错误，那不是好办法。我当时对土耳其感兴趣，是因为那里出现了很多错位，它遭人厌弃、没人喜欢。我第一次去土耳其的时候，重点是见企业。我去那里只是为了弄懂这些企业是做什么的。我喜欢把企业弄明白。我不在乎我们是否投资土耳其，我不知道，甚至没想过我们会投资土耳其。过去几年，我大概拜访了七八十家土耳其上市公司，我不在乎宏观，不管那里在发生什么。宏观因素就在背景里。一切都在打折，一切都非常便宜。我在寻找的，是那些不受任何宏观因素影响的最好的企业。比如，我们在土耳其持有一家可口可乐装瓶商。或者我们举一个更极端的情况，因为土耳其太小儿科了，不值一谈。假设世界上发生了一场大规模热核事件，成千上万枚弹头爆炸，人类从 70 亿只剩下 200 万，几乎被消灭殆尽。总会有人在某个地方开始装瓶可口可乐。货币没有了，一切都没有了。我不在乎是不是用贝壳交易，总会有人愿意用自己一定量的劳动去换一份 8 盎司的可口可乐。一场消灭 99.99% 人类的热核事件之后，可口可乐还在。我们还会在乎土耳其里拉吗？不会，那完全无关紧要。我投资那家可口可乐装瓶商、五年前开始去土耳其的时候，1 美元兑 5 里拉；现在是 1 美元兑 32 里拉。可我们所有投资以美元计都大涨了。我不在乎宏观。我在乎的只是：如果你拥有一家可口可乐装瓶商，人们就会愿意用一定量的劳动去换一份 8 盎司的可口可乐。通胀率是多少不重要，汇率是多少不重要，什么都不重要。

问答：一天怎么过与学会说“不”

基尚：太酷了。现在我还有最后一个问题，莫尼什。请描述一下您的一天。您在 YouTube 上的访谈我都看过了，其他资料也都看过了，我真的很好奇您的一天是什么样的。我看到您身后都是书。平均来说，比如一个月里，您读书和与人交谈的时间各占多少？您在脑子里又是怎么把这些提炼浓缩的？因为四面八方都会有相互矛盾的信息、观点，各种信息流涌来，您最终怎么做决定？给我们讲讲吧，我很好奇。

帕伯莱：今天我日程上唯一的会议或者说公事，就是这次活动，明天我的日程上应该什么都没有。我从沃伦和查理身上学到的一件事，就是要非常善于说“不”。我几乎对一切都说“不”，尤其是任何跟电话、会议有关的事。早上醒来，我不想有预先定好的议程，什么“这是我今天的日程”之类的。我要完全的自由。这样我才能决定：我们是在一个兔子洞的半路上、可以继续往下钻，还是在找下一个兔子洞，或者我们想做什么。时间怎么花是非常灵活的。我喜欢读书，优先的永远是投资方面的阅读。如果我在研究一家企业之类的，就有很多东西要看、要读。而在没有令人兴奋的兔子洞的平淡期，就有书可以读。我书房里的书，我大概读了四分之一到三分之一，架子上还有很多我还没读到的。我随时可以晃到任何领域、任何主题，拿起一本来读。我打分很严，所以很多书都读不完。

比尔·盖茨说，他一旦开始读一本书，就一定要读完。要是我也非得这样，那可就惨了。大多数书本该只有五页长，结果写了 300 页，全部内容就在那四五页里。我要做的，就是找到某个傻瓜埋在书里某处的那四五页内容。如果一本书读了几页，或者十页、二十页、三十页还抓不住我，我可能就换下一本，就这样一直读下去。巴菲特和芒格的做法也很相似，我在查理身上尤其看到了这一点。沃伦也很像：他关上门，读书，做自己的事，非常小心地守护自己的日程，不往日程上安排事情。少即是多，这非常重要。你应该倒过来想。假设有人告诉你，你 90 岁了，昨天去世了。想象你是你最好的朋友，而你最好的朋友要给你写悼词。他们大约要用五分钟念这篇悼词，一页半长，念给你的好友和家人听，讲你这一生发生了什么、你有多了不起。你要问自己的问题是：如果一件事不会出现在你的悼词里，你为什么要在它上面花时间？我注意到巴菲特和芒格很善于抓住本质。很多人都浪费了大量时间：有人想约午饭，有人想约咖啡，诸如此类。这些只会分散注意力。所以，很抱歉让你失望了，我的生活里真的没发生什么事。

基尚：这是结束这次交流的一个绝佳的点。我只有最后一个请求：我们在向所有来过的嘉宾征集书单。如果您有推荐书单可以分享，我们将不胜感激。能否发给我们？

帕伯莱：好的。

基尚：莫尼什，为了这次对话，我走了十多年。我只想说声谢谢。我对您深怀感激，我们在场的所有人都非常感激，也非常幸运能有这个机会。谢谢您。

帕伯莱：你们身处一所了不起的学府，就算不是世界上最好的，也是最好的之一。那是个很棒的地方，所有将要发生的变化都正在那里发生，你们坐在第一排看着这一切。你们只要问一问“那是什么？它会走向哪里？”就可能发现巨大的财富。

基尚：顺便一提，我们这里能查到 1909 年以来的穆迪手册（Moody's Manuals）。

帕伯莱：太好了。

基尚：我正在慢慢啃。

帕伯莱：太棒了。谢谢你们的邀请，非常愉快。谢谢，再见。

基尚：谢谢您，莫尼什。期待很快再见。再见。