编者摘要

帕伯莱指出，殡仪馆是倒闭率最低的行业之一：家属不比价、少有人愿意入行、行业变化缓慢、人口持续增长，预售业务还让客户提前几十年付款；上世纪 90 年代的殡葬整合商陷入困境，问题出在母公司的资产负债表，而非底下的殡仪馆。同理，美国每年约有 100 万家企业倒闭，为它们“送终”的企业殡葬师——再就业安置、尾货清算、库存处理、重组顾问——无论经济好坏都能兴旺，还能对冲衰退对投资组合的伤害。

本文是莫尼什·帕伯莱 Mosaic 专栏文集的第 5 章，原文于 2003 年 3 月 25 日发表于 TheStreet.com，后收入《马赛克：投资视角》（Mosaic: Perspectives on Investing）一书。

大多数初创企业都是高风险的冒险，很可能几年之后就不复存在。不出所料，餐馆是倒闭率最高的行业之一。

然而，有意思的是，倒闭率最低的行业之一是殡仪馆。以下几个原因说明，这完全合乎情理：

  • 家人希望亲人的身后事办得妥妥当当。他们不会货比三家去找最低报价，而是很可能遵循传统，继续请家里以前用过的那家殡仪馆。
  • 我不认识任何一个立志要成为殡葬业大亨的人。这个行业的阴郁性质，让新入行者少之又少。
  • 正如沃伦·巴菲特所说，变化迅速的行业对投资者不利。几百年来，大多数人为自己身后事考虑的选项相当固定，变化缓慢。即便是越来越多的人选择火葬而不是土葬，这也是一个渐进的转变，现有的从业者很容易就适应了。
  • 美国人口还在持续增长，预计未来几十年也将如此，这意味着未来许多年里收入会不断增加。
  • 虽然预期寿命延长会抑制近期收入，但预售业务（pre-need sales）抵消了这一趋势。对许多殡葬企业来说，预售业务约占总收入的 25%。客户今天就付钱，而你可能 40 年后才提供服务——这样的生意，你想不想做？

历史上，这个行业高度分散，直到上世纪 90 年代初，把殡仪馆整合成市值数十亿美元的大企业成了一种时髦。Stewart Enterprises（STEI）、Service Corp.（SRV）和 Carriage Services（CSV）等公司大肆以高倍数收购夫妻店，最终背上了沉重的债务。华尔街开始怀疑这些殡葬巨头的偿债能力，给它们的股票定价时，就好像它们马上要破产一样。然而，逐一审视底下的每一家殡仪馆就会发现，它们都是出色的生意，自由现金流丰厚而且可预测。罪魁祸首是母公司虚弱的资产负债表。

输家多得是

为逝者送终这件阴郁的差事，是一门非常好的生意。为企业送终，同样是一个利润丰厚的行业。美国大约有 2,000 万家非农企业，每年约有 100 万家新企业诞生，也约有 100 万家老企业死去。生与死的循环永无止境，而死去的和陷入困境的企业，需要有人为它们安葬，也需要有人为它们提供生命维持服务。

要在约 100 万家新生企业里预测谁会成为赢家，无异于掷骰子。但为死者提供服务，却是板上钉钉的事。说到这里，下面就来看几个这类低风险、高回报生意的例子。

Challenger, Gray & Christmas（再就业安置服务；私人持有）。经济繁荣时，这家公司生意不错；经济衰退时，生意更是火爆。所有企业的寿命都是有限的。许多大企业即便在景气时期也会陷入困境，被迫裁员。而当经济陷入衰退，裁员就成了家常便饭。

这正是 Challenger, Gray & Christmas 这类公司兴旺的时候。再就业安置公司的倒闭率和盈利波动，都远低于猎头公司。毫不奇怪，Challenger, Gray & Christmas 利润非常丰厚，靠内生增长从零发展到在全球拥有几十个办事处，几十年来一直兴旺发达，从来不需要到公开市场去融资。

Liquidation World（LIQWF）（资产回收服务；商品清算）。这家公司总部位于加拿大艾伯塔省，专门从各种困境中——破产、破产管理、回购、生产过剩和取消订单——收购库存并加以销售。随后，公司通过遍布加拿大和美国的 90 多家门店，把这些商品重新卖出去。每年有超过 700 万名爱淘便宜货的顾客光顾它的门店。

Overstock.com（OSTK）（商品清算）

Liquidation World 的数字版就是 Overstock.com。这家公司与制造商和陷入困境的零售商建立了合作关系，以甩卖价收购它们的过剩库存。它卖给消费者的价格，常常低于制造商的成本。

eBay（EBAY）（商品清算）

在 eBay 卖家中，有越来越多是陷入困境、想悄悄甩掉过剩库存的零售商。他们发现，eBay 可以是一种简单而隐秘的渠道，能以市场所能承受的最好价格清掉过剩库存。

Priceline.com（PCLN）与 Hotels.com（ROOM）（易逝库存清算）。总的来说，酒店业和航空业是糟糕的生意。它们的固定成本非常高，价格又由最蠢的那个竞争对手决定——这是一种致命的组合。另一方面，Priceline 和 Hotels.com 是很棒的生意：它们帮陷入困境的经营者把收入做到最大，帮消费者把出行成本降到最低，对双方都是双赢。

Gordon Brothers（清算商；私人持有）

在《零售商不值得冒这个险》（Retailers Aren't Worth the Risk，Real Money，2003 年 2 月 24 日）一文中，我讲过零售为什么是一门糟糕的生意。不过，零售业的种种蠢事，也有钱可赚。以 Gordon Brothers 为例。这家公司正在庆祝创业 100 周年，它就是零售商的殡葬师。

这家公司每年代表陷入困境的客户管理数以千计正在清算的门店，帮它们把库存变成数十亿美元的现金。它的客户包括凯马特（Kmart）、蒙哥马利·沃德（Montgomery Ward）、西尔斯目录（Sears Catalog）、伍尔沃斯（Woolworth's）、Caldor、Bradlees 和 Lechters。而它做这一切，用的员工还不到 500 人。Gordon 是一头巨大的现金奶牛，从来不需要到公开市场去融资。

Alix Partners（企业扭亏与重组专家；私人持有）。当安然、National Rent-a-car 和世通这样的公司进行破产清算或重组时，股东价值几乎被消灭殆尽。然而，像 Alix Partners 这样的公司，靠为法院和企业提供咨询，帮助完成这些企业的重组或有序清算这一艰巨任务，生意做得非常好。Alix 自 22 年前创立以来一直稳步增长，从未打算到公开市场融资。

总之，在寻找可投资的企业时，好好看看那些以这样或那样的方式参与“安葬”每年关门的约 100 万家企业的公司。这个领域里最好的从业者，无论经济表现好坏，都很可能兴旺发达。它们还能天然地对冲经济衰退可能给你投资组合其他部分造成的损害。

死亡和税收是确定无疑的。而下确定无疑的注，总是好事。

莫尼什·帕伯莱是帕伯莱投资基金的管理合伙人，该基金是总部位于伊利诺伊州、以价值为核心的一组投资基金。截至本文发表时，帕伯莱未持有本专栏提及的任何证券，但持仓随时可能变化。本专栏中的信息在任何情况下都不构成买卖股票的建议。欢迎通过 mpabrai@realmoney.com 向他反馈意见。他的网站：www.pabraifunds.com。