编者摘要

九一一事件后道指一周跌逾 14%，美联储同时降息 0.5 个百分点。帕伯莱指出，有些企业从降息和事件本身中受益，按有效市场假说股价理应上涨：殡葬公司 Stewart Enterprises 跌超 18%，医学影像中心运营商 Radiologix 跌超 15%，收购他人积压库存的 Liquidation World 跌 12%。他认为公开市场大体有效但并非完全有效，九一一这样的事件会拉大效率缺口；市场先生每隔几年会情绪低落几周，把好企业“清仓甩卖”，投资者应趁机重仓少数好企业并长期持有。

本文是莫尼什·帕伯莱 Mosaic 专栏文集的第 21 章，原文发表于 2001 年 11 月 1 日，后收入《马赛克：投资视角》（Mosaic: Perspectives on Investing）一书。

当世界被出乎意料的地缘政治事件震动时，投资者的信心就会受挫。可是，一个人对动荡环境的恐惧，会不会成为另一个人的长期收获？

九一一惨剧发生后，股市休市；复市后的那一周，股价狂泻——道琼斯指数跌了 14% 以上！正如人们对一个理性市场所预期的那样，美国航空（American Airlines）、Smith & Wollensky 餐厅、四季酒店（The Four Seasons Hotels）这些公司的市值，都比九一一之前大幅缩水。不过，同一时间还发生了另一件大事：美联储主席艾伦·格林斯潘（Alan Greenspan）再次降息 0.5 个百分点，把最优惠利率降到了七年来的最低点。

说来令人惊讶，有那么一类企业，世贸中心惨剧和格林斯潘降息对它们来说都是利好。按照理性市场 / 有效市场假说，17 日股市重新开盘时，这些股票理应上涨。实际情况是这样吗？

我们来看几家这样的上市公司。Stewart Enterprises（STEI）是全球“殡葬服务”行业的第二大公司。Stewart 年收入约 7 亿美元，在九个国家拥有大约 700 处墓园和殡仪馆，其中大部分在美国。公司有 3.25 亿美元债务与最优惠贷款利率挂钩，格林斯潘这次降息，每年能让 Stewart 的每股收益增加约 2 美分。九一一事件预计根本不会让它的收入或营业利润下降（甚至可能有所增加）。因此，两相抵扣，STEI 的股价应该比 9 月 10 日的收盘价至少上涨 0.20 美元。Stewart 9 月 10 日收于 7.15 美元，9 月 24 日收于 5.85 美元。按百分比算，那一周道指跌了 14%，Stewart 却跌了 18% 以上！几乎每一只道指成分股都会因此报出大幅下滑的盈利，而 Stewart 报出的盈利会更高，它的市值却蒸发了近五分之一。这有多大道理？

让我们从死亡这个沉重的话题，转到相对令人振奋一些的医学诊断服务。Radiologix（RGX）是一家开发和管理放射科与医学影像中心的公司，在 18 个州运营着 124 家中心。截至 9 月 10 日，公司年收入约 2.5 亿美元，市值 1.21 亿美元（每股 6.20 美元）。此外，公司有 1.6 亿美元债务与美联储贴现率和伦敦银行同业拆借利率（LIBOR）挂钩。利率下降 0.5 个百分点，相当于每年增加约 0.05 美元的每股收益，理应带动股价上涨 0.30 到 0.60 美元。结果整整一周一路下跌，到 9 月 24 日，RGX 收于 5.25 美元——跌幅超过 15%！

我找不到九一一事件与 RGX 的内在价值之间有任何关联。RGX 本应上涨 5% 到 10%，为什么在九一一之后的那一周反而丢掉了 15% 的市值？

从死亡和核磁共振，我们再转到更加多姿多彩的零售业。Liquidation World（www.liquidationworld.com；LIQWF）是一家总部位于加拿大艾伯塔省卡尔加里、经营得相当出色的公司。从 1987 年创办到 2000 年，它的销售额从不到 100 万加元增长到 1.65 亿加元，没有哪一年出现过下滑。自 1992 年以来，净利润每年都在增长；门店从 1987 年的 1 家增加到大约 90 家。这家公司专门从其他零售商和网络零售商手里收购商品——那些商家有的是库存过时或积压，有的是破产或陷入困境，有的被托管接收，有的在清仓甩卖，等等。他们上门去，用一两分钱对一块钱的价格买下好东西，再摆进自家门店，照山姆·沃尔顿（Sam Walton）宣扬的那样做：“堆得高高的，让它飞快卖出去！”你明白是怎么回事了。

当硅谷因互联网泡沫破裂而一片狼藉、网络零售商纷纷倒闭的时候，Liquidation World 派出好几支团队，在加州和全美各地加班加点，以极度低迷的价格从这些网络零售商手里买下最好的货。风险投资家的那些亏损，全成了他们的收获！9 月 10 日，LIQWF 的成交价在每股 6 美元左右。惨剧发生后，它跌到 5.30 美元——跌了 12%。惨剧之后，由于销售额和消费者信心下滑，好几家零售商被逼到破产边缘，LIQWF 收购积压库存之类的机会只会更多。此外，它的门店大多在加拿大。与美国普通民众相比，加拿大人感受到的九一一事件的威胁和创伤要小得多。所以，据我所能判断的，Liquidation 的前景和盈利能力只是变得更好了。它本来估值就不高，为什么还要再丢掉 12%？

公开股票市场大体上是有效的，但并非完全有效。像九一一这样的事件，往往会拉大效率缺口——我们这三个例子就说明了这一点。在这样的时刻，市场先生会变得极度消沉，满脑子只有末日、阴霾和不确定性。

投资者如果利用这样的时期，投资少数几家伟大的企业，并让这些投资在组合中占据可观的比重、长期持有，就能从这些低效中获益。市场先生偶尔会情绪波动，每隔几年就会有几个星期，把一大批伟大的企业摆出来“清仓甩卖”。现在正是利用市场先生的好时机。