帕伯莱与 Greenhaven Road 基金谈慈善：反馈回路与达克沙那

2024 年 10 月 29 日，帕伯莱应 Greenhaven Road Partners Fund 之邀与该基金的投资者座谈，主题是慈善：慈善中反馈回路的重要性、达克沙那基金会的运营模式与投入回报，以及做慈善要专注于一项事业。主持人：斯科特（Scott）。原稿从帕伯莱的发言中途开始。

为什么早早开始做慈善

帕伯莱：我不想等到七八十岁才开始捐钱，因为到那时我已经没多少精力了，唯一能做的就是开支票，恐怕连像样的尽职调查都做不了多少。我想早得多就开始试验，因为我偏爱教育，具体说是印度的教育。我不会搬回印度，我知道远程把一件事做起来会很难，是一场上坡仗，我也预料自己会摔个大跟头。我想给自己留足时间，让 5 年、10 年、15 年的失败变成学费，然后也许 10 年之后，我就知道自己在做什么了。

我是在我们的净资产超过 5,000 万美元时开始的，定的公式是每年捐出净资产的 2%，这样每年至少能给这个组织 100 万美元。就算这 100 万连续好几年基本都打了水漂，我也不太在意，我只把它当作该交的学费。我们开始的时候我 42 岁，现在我 60 岁了，所以有了 18 年美好的经验，这些经验非常有帮助。

当然，我们并没有经历 10 年、甚至 10 个月毫无进展的日子。我们非常幸运，几乎马上就有了起色，大概几周之内吧。没有我原本预料的那种钱打水漂的情况。我会说事情比我预期的好了 10 倍。这就是到目前为止的历程。

斯科特：我想深入聊聊这段历程。先问一个操作层面的问题。我很好奇，像你这样的基金经理，在税务处理、LTA（音）这些方面是怎么操作的？毕竟我们的钱大多在自己的基金里。你会直接把证券分配出去吗？会用捐赠者建议基金（donor-advised fund）吗？有没有家族基金会？在把钱从基金送到受助者手里这件事上，你总结出什么该做、不该做的事吗？

帕伯莱：这要看金额。如果每年是七位数左右的规模，成立基金会就说得通，经济上划算，摩擦成本也低。我一开始在美国成立了一个 501(c)(3) 家族基金会，在印度成立了一个慈善信托，这是两个独立的组织。几年之后，有其他人也想给达克沙那捐款，我们就从美国国税局（IRS）拿到了公共慈善机构的资格，达克沙那成为公共慈善机构已经有相当长时间了。

公共慈善机构的一个好处是，当微软、谷歌这类公司的员工捐款时，公司可以配捐。IBM、谷歌、微软这些公司只给公共慈善机构配捐，也就是美国那种名副其实的公共慈善机构。这很有帮助，因为我们有不少这样的捐款人，他们自己捐的金额不大，但公司配捐的金额相当可观。我们就是这么做的。我们成立了基金会；至于怎么捐，你可以把增值的股票捐给基金会，这有一些税务上的好处，也可以捐现金。这和你给其他慈善机构捐钱或捐股票时用的那套工具基本一样，相当标准。

慈善缺失的两个反馈回路

斯科特：现在我想进入你所做的事情的核心。能给我们讲讲达克沙那的故事吗？它是怎么开始的，你们做什么，取得了哪些成果，等等。

帕伯莱：我马上就讲，不过我想先从更偏哲学的角度谈谈我所说的“反馈回路”这个概念。资本主义里有反馈回路。比如你创业，假设你开了一家餐馆之类的，如果这门生意最后不赚钱，或者经营困难、一直亏损，那它终究会消失。哪怕你拿了风投、融到了资本，最终这门生意也必须盈利。如果它没有以某种方式盈利、实现正现金流，它就会消失。

在资本主义里，我们有我所说的反馈回路：作为一门生意，如果我们不能高效地为社会提供有用的产品或服务，我们就不会存在。因为如果你提供了有用的东西，它就会体现为利润和现金流，而利润和现金流会让这门生意不断成长。

在慈善领域，我们有个问题，因为那里没有反馈回路。我的意思是，假设我是洛克菲勒基金会，我的捐赠基金或者说家底有 10 亿美元。再假设我是个笨投资者，没什么高超的投资本领，每年大约赚 6%，钱投在指数基金和其他一些东西上。这个基金会的规定是每年花掉资产的 5%，美国国税局要求你每年支出大约 5% 才能保住免税资格。

于是洛克菲勒基金会每年花 5,000 万美元，赚大约 6,000 万美元，本金每年都在增加。本金不断增加，意味着 50 年后这个组织还会在，100 年后也还会在，只要 5% 和 6% 这些数字维持住。洛克菲勒基金会有没有做任何有用的事，根本无关紧要。就算他们年初拿着 5,000 万美元点一把火烧了，对社会毫无益处，也没关系，因为第二年他们又有 5,000 万甚至更多可以花，两年后又有 5,000 多万可以花，就这么一直下去。实际上，和必须为社会提供某种正面价值的企业不同，一个有捐赠基金的基金会可能为社会提供有用的价值，也可能不提供，但它会永远存在下去。

缺少反馈回路是慈善领域一个真正的问题。非营利世界缺了两个反馈回路。第一个是你不需要创造利润。靠又笨又蠢之类的办法赚到这 5%、6%，你就能永远存在下去；你也不需要做任何有效帮助社会的事，你照样会存在。

第二个问题是，在资本主义里，对结果的衡量非常精确。我们都会研究企业，决定投资哪些。我们知道那些企业经营得怎么样，对投入了什么、产出了什么掌握得非常精确。这些衡量非常精确，没有任何含糊之处。

而在大多数慈善项目里，哪怕是那些对社会有很大正面价值的项目，衡量都非常难。事实上我会说，在非营利世界里你可能做的事情中，大概有 98% 几乎无法衡量。举个例子，假设旧金山的流浪者中毒品问题很严重，你设立了一个项目，给所有想要的流浪者免费发放针头。显然，这可能会带来一些正面的净收益，但收益到底是多少？

针头项目效果有多好，变得非常难以衡量。如果没有衡量，你怎么决定要加大什么、减少什么，或者要做哪些调整？在资本主义的企业里，这很简单。利润、增长这些会给你大量反馈，告诉你什么有效、什么无效，该专注哪些领域、不该专注哪些领域。总的来说，社会受益，每个人都受益。

非营利世界有这两个问题。一是你可以永远存在下去，哪怕什么好事都没做，也没有任何东西能把你从这种状态里赶出去。二是衡量很难。即使你心地很好，真心想把事做好，衡量也很难。

反过来想：只做可衡量的事

帕伯莱：我在达克沙那做的，是把这个问题反过来想。正如芒格说的：“反过来想，总是反过来想。”我的逆向思考是：我只看那些有反馈回路、能轻易看出投入带来了什么产出的活动。对于你可能着手的大多数这类项目，衡量都非常困难。

就拿戈特斯曼（Gottesman）来说，这位捐赠人最近给阿尔伯特·爱因斯坦医学院捐了 10 亿美元，现在去那里读医学院的人都不用交学费了。这显然有正面影响。但如果一个来自资产上亿美元家庭的人去爱因斯坦医学院读书，他免了学费，这对那个家庭、对帮助社会的意义，和另一个真正需要免学费才能当上医生的家庭相比，是非常不同的。这两种情况下的投入资本回报率天差地别。我甚至不知道会不会有人去衡量，那一届学生里有多少比例需要这份帮助、多少比例不需要。尽管如此，我很喜欢这个想法，我认为这是一个很棒的举措。

总的来说，教育有巨大的乘数效应，因为你可以把无名小卒变成英雄，这影响巨大。我在印度长大，从小就目睹周围大量的赤贫。我知道有成千上万非常聪明的人永远得不到像样的教育机会。我的想法是，如果我们能把这些头脑利用起来，给他们工具，让他们对社会、对家庭和社区变得非常有用，那是一件非常正面的事。

达克沙那的模式

帕伯莱：达克沙那所做的、我们过去大约 18 年所做的，是借助一个生态系统。印度有两个生态系统让达克沙那变得极其有效。事实上，我真不知道有哪个……其实我本来并不想自己运营一个机构，不想真的去办一个非营利组织，我只想开支票。18 年前我去找的时候很失望，因为我找不到我认为社会投入资本回报率可以接受或者够高的组织。

在印度，我们的情况有点独特：我们有非常精英的理工学院。印度理工学院（IIT）有好几个校区，按美国的标准，上学几乎是免费的，政府给了大量补贴，但非常难考进去。进 IIT 是严格的唯才是举。

你父亲是不是在那里读过、你有多有钱、你给 IIT 捐了多少钱，统统没用。进 IIT 只有一条路，就是通过入学考试。这个入学考试没有作文，也没有任何主观的东西，是一场纯粹的定量和定性的客观考试，大概是世界上最难的考试。每年大约有 130 万孩子想考进 IIT，而名额只有 16,000 个。换句话说，录取率大约 1.3%。普林斯顿的录取率大约 4% 到 5%，很多常春藤盟校在 4% 到 8% 之间。

比尔·盖茨说过，当年他执掌微软时，如果只能从一所学校招人，他只会从 IIT 招。他不会从麻省理工招，也不会从斯坦福招，他会绕过所有美国大学，只从 IIT 招。我会讲达克沙那做什么，但先简单解释一下 IIT 是怎么运作的。你参加考试后，会在 1 到 130 万之间得到一个名次。排名第一的人，他们会来问你想去哪个校区、读哪个专业。等排到大约第 95 名（在 130 万人里）的时候，孟买 IIT 的计算机专业就招满了。如果你排第 96 名，就进不了孟买 IIT 计算机专业。

阿肖克的故事

帕伯莱：达克沙那有一名学子，一个非常穷的孩子，在海得拉巴的贫民窟长大。他父母的月收入不到 50 美元，有时连饭都没得吃，饿着肚子睡觉。这个孩子以第 63 名的成绩被 IIT 录取，这是达克沙那 18 年来出过的最好名次。他去了孟买 IIT 计算机专业。

孟买 IIT 计算机专业那个班的脑力，在世界上任何地方都无可比拟。美国或世界上任何地方，都没有哪个计算机专业的课堂有孟买 IIT 计算机专业班那样的脑力，因为班上都是排名 90 名以内的人。为了让你们知道那场考试有多难：你只要考到大约 33% 的分数，就能在 IIT 拿到一个名额，只要 33%。而这些排在前 96 名的孩子，在那场考试里能考到 90% 以上，比如 92%。

总之，阿肖克（Ashok）去了孟买 IIT 计算机专业。他这辈子还从没遇到过自己不是第一名的考试，从来没有。在达克沙那或任何其他地方，他在每个班上都是第一名。结果在第一门课的第一次计算机考试里，他在班上 90 来个孩子里排到第 80 名左右。

他说：“那次考试我大概考了 27 分（满分 100）。我为它非常刻苦地复习过。我盯着那张卷子看了大概半个小时。我从来、从来没有遇到过自己不在前 1%、前 5% 或者前 10% 的情况。班上有些孩子考了第一，拿了 100 分，可他们前一天晚上还在胡闹，根本没复习，就在那儿玩。”考完回去，他对自己说：“阿肖克，你得再换个更高的挡。不管你过去做得怎么样，你已经不在堪萨斯了。”

他真的拼了老命。他是个好胜心很强、非常勤奋的人。毕业时他大概排在班上前 15%。他在海得拉巴的贫民窟长大，微软的印度总部就在那里，他每天都看得见。对他来说，去微软工作是他的梦想，他申请了微软，拿到了工作。

我说：“听着，你为什么不给 hr@google.com 发一封邮件，把简历发过去？但在邮件里，我只要你告诉他们你的 IIT 入学考试名次是第 63 名，以及你从孟买 IIT 计算机专业毕业时的 GPA。”他发出那封邮件大约七个小时之内，谷歌就给他安排了 Skype 面试。他们从没见过他，三个人各和他聊了大约 20 分钟。他拿到了谷歌的录用通知，搬到了山景城。阿肖克现在是七级，年薪超过 100 万美元。他升得相当快，手下有一个很大的团队。

总之，达克沙那做的事，就是找到那些极其贫穷但脑力极强的孩子。IIT 的录取率是 1.3%，而我们的孩子考进 IIT 的录取率大约是 70%。之后我们又扩展到了医学院。我们现在每年招大约 1,000 个孩子，其中大约七八百人最后进了非常好的学校，几乎所有人都进了还不错的大学。目前达克沙那每年花费大约 300 万美元，我们刚开始一项大约 1,000 万美元的资本开支，之后大概每年能招大约 1,500 个孩子。我们现在有了自己的校园，109 英亩之类的。这就是我们做的事。

达克沙那的投入产出比非常容易衡量。我们知道资助一个孩子一到两年大约花 3,000 美元。拿阿肖克来说，他家以前月收入 50 美元，现在每月 8 万美元。从 50 美元到 8 万美元的转变，花了 3,000 美元。这大致就是我们做的事。

斯科特：给大家补充一下：这 3,000 美元，是让孩子们在你们那里住一年、接受一年的教育。用美国人的思维，很难想象这一年里为这些孩子做了多少事。能不能具体讲讲，这一年里为孩子们做了什么，才实现了这样的转变？看起来 3,000 美元办成了很多事。

帕伯莱：我们有两个项目，一个是两年制，一个是一年制。为简单起见，我只讲一年制项目。孩子们高中毕业后先停一年。他们读完 12 年级，空出一年来备考 IIT 入学考试。我们把他们接到我们在浦那的校园。食宿、辅导、书本，全部包了，他们什么都不用付。

我们的师资非常高端。有些老师在印度一年挣大约六七万、甚至 8 万美元，相当于在美国挣大约 50 万美元。有些有钱人家的孩子也想挤进达克沙那的项目，因为我们的辅导比印度那些营利性机构还好。所以我们有个问题，得设很多道关卡。我们收到过不少非常富有的家长的提议，甚至开价每年两三万美元让我们收他们的孩子。当然，不管出什么价，这样的孩子我们一个都不收，要么免费，要么免谈。这大致就是达克沙那的做事方式。

斯科特：太好了。给你一个机会稍微炫耀一下。医学院项目的数据可能更惊人。你还记得是多少吗？你在年报里写过。

帕伯莱：有一批医学院，地位相当于 IIT，叫全印医学科学研究所（AIIMS）。它们的录取率低得离谱，名额也少得多。我在印度读高中的时候，AIIMS 只有 36 个名额，大概有 5 万个孩子去争这 36 个名额，想拿到一个名额简直疯狂。美国一些最顶尖的印度裔医生，大概就是 AIIMS 毕业的，其中有些人还得过诺贝尔奖。

AIIMS 在印度的录取率大约是 0.1%。在达克沙那，我们并不专门去冲 AIIMS，我们只是让孩子们参加考试，争取把他们送进医学院。结果我们招收的孩子里大约 15% 进了 AIIMS，而全国人口里这个比例是 0.1%。这难得离谱。我们在 AIIMS 这边的数字甚至更好。

斯科特：太棒了。现在我请大家到电脑前，向你提几个问题。

问答：成本与规模

提问者：你好，莫尼什，谢谢你来做这次分享。我很好奇，随着你们规模扩大，每名学生 3,000 美元这个成本是怎么演变的？是不是以前每名学生 5,000 美元，规模上去以后价格降下来了？另外，如果你们每年 300 万美元的运营预算涨到每年 1,000 万、2,000 万美元，你们还能扩大规模，并以相近的成本取得相近的成功率吗？

帕伯莱：我们刚开始时是外包模式，没有自己的校园，只是开支票。我们挑选孩子，然后把他们送到营利性的辅导机构，费用全由我们出：食宿、辅导之类的全包。随着时间推移，我们把它完全收回到内部来做，实现了垂直整合。事实上，现在很多老师都是我们的校友。很多从我们项目毕业的孩子进了 IIT，后来又回来了。这些人非常出色，因为他们自己就走过我们的项目。

成本以前大约是 5,000 美元，当然过去 18 年还有通货膨胀。大约十七八年前是 5,000 美元左右，现在降到了大约 3,000 美元。但如果考虑过去 18 年的通胀，考虑到当时的钱和现在的钱不一样，实际降幅可能更大。

这个模式能走多远，我们确实有上限。我们认为每年支出能做到大约七八百万美元，然后就到顶了，因为 IIT 的名额会被我们用完。我们已经占了 IIT 大约 3% 到 4% 的名额，校园里每 20 或 25 个孩子就有 1 个来自达克沙那。我不认为我们能超过 1/8。占到 12% 的名额已经很多了，因为你得明白，有钱人家的孩子资源很多，他们想尽了一切办法。事实上，很多人从 6 年级就开始上辅导班。我们的辅导是 12 年级毕业后才开始，只有一年。很多有钱人家的孩子要上大约六年辅导班才能考进去。这种情况简直疯狂：孩子 12 岁就开始备考，为的是 18 岁考进 IIT。

等我们的支出到了大约七八百万美元，名额就会用完。大概几年后就会到那一步。我们正在扩充容量，包括所有的施工在内大约要三年，三年后支出会到每年大约 500 万美元，再下一步是做到顶，大约 800 万美元。我会说大概五六年后，我们就到顶了。

问答：失败教训与专注

提问者：非常感谢你，莫尼什，也恭喜你们到目前为止取得的成功。我想问两个相关的问题。你谈到在慈善中追求高风险、高回报的投资。能不能讲讲你从中学到教训的一些失败，以及这些教训是什么？与此相关，既然你已经找到了一件效果如此惊人的事，你会不会尝试建立一个反馈回路，让你所有新增的慈善投入都流向已经建好的东西以及与之相邻的领域，让它们复利增长？还是你也在播撒别的种子，也许尝试在一个完全不同的领域做些事？

帕伯莱：我非常相信专注，所以我们现在的重点是做到七八百万美元，把这个模式做到极限。也许我们会试着推到 1,000 万、1,200 万美元看看。我想撞上那堵墙，看看墙到底在哪里。我们会尽可能往前推，看看极限在哪里、最后会停在哪里。

如果从净资产的角度来看，我会说，如果达克沙那每年花大约 1,000 万美元，而我的净资产假设在 2 亿美元左右，那么在没有外部捐款人的情况下，这大约是每年 5% 的水平。几年前我离了婚，净资产减半了。谢天谢地，离婚后还有 5,000 多万美元，所以我们还能继续做下去，但我们还没到 2 亿美元。运气好的话，也许明年吧，走着瞧。

我始终希望有反馈回路。我不介意冒险。我们开始这个如今效果很好的模式时，并没指望它能成功。我就是一个在加州穿着短裤、远程在印度做事的人，有人就占我们的便宜。我们付钱给公司让它们辅导我们的孩子，它们派来三流的老师，有时干脆谁也不派，拿了钱就没人露面，所以我们遇到了很多问题。

比如第一届，我们把孩子送进 IIT 的成功率大约是 10%，只有 10% 的孩子考上了。孩子的素质和今天一样，但成功率相差七八倍。我很清楚，我们在辅导质量上给孩子们的东西糟透了，烂透了。我知道这和任何生意没有两样，我们只需要扎扎实实做好基本功，让明天比今天更好。我们解雇了几家坑了我们的辅导机构。俗话说：“骗我一次，是你可耻；骗我两次，是我可耻。”我们把所有坑我们的蠢货都清理掉了。第二年成功率到了大约 20%，我知道它还能继续往上走，我们就一直努力。

几年后我们需要找些别的模式。我知道回报会下降，我们再也找不到这样的东西了。这次我们纯属走运，回报极其惊人，以后不会再有这样的了，那也没关系。回报低得多也照样可以相当不错。

问答：值得借鉴的慈善模式

提问者：莫尼什，谢谢你来做这次分享。我有一个简短的问题。你一开始提到了慈善机构普遍存在的一些缺陷，我想知道，除了你自己在做的事以外，你有没有看到其他人用别的方法、有意思地修补这些缺陷？

帕伯莱：从那以后我遇到的一些慈善机构让我印象非常深刻。比如你们有些人可能熟悉成功学院（Success Academy），那是乔尔·格林布拉特在纽约市办的特许学校项目。我认为他们做得非常出色。总的来说，特许学校如果办得好——这是美国的模式，你们更容易理解——因为你从政府那里拿到了基础的公共资金，再在上面叠加私人资金，那这些私人资金的回报就非常高。

拿乔尔的成功学院来说，很多老师是常春藤盟校毕业的，很多学生是内城区的少数族裔。这是两个通常不会交汇的世界，他们做得非常好。办得好的特许学校可以很有效，因为有公共资金流进来。在全国大多数地方，公立学校系统里的公共资金浪费很多，所以这可以是一个好模式。

我在印度也找到了一些非常好的模式，有些在教育领域，有些算是相邻领域。如果你从投入产出的角度去看，会觉得很容易，因为这就是你们的本行。拿爱因斯坦医学院的戈特斯曼项目和成功学院比一比，我对戈特斯曼毫无意见，但在我看来，乔尔的项目回报更高。

提问者：你好，谢谢你来做这次分享。我只有一个简短的问题。你的慈善是不是只专注于教育？如果不是，你有没有投资或捐助过遭受自然灾害的地区，或者其他时间跨度较短的事情？我之所以问，是因为我住在阿什维尔（Asheville），你可能知道，那里最近被飓风重创了。我负责一个团队，要把几百万美元分配给灾后重建。如果你有这方面的经验，我想知道你从中观察到了哪些普遍的教训；如果没有，也完全没关系。

帕伯莱：达克沙那在核心模式之外做的事很少。有一次我给乔尔的成功学院捐了 1 万美元，换了一顿和他共进的午餐。我和巴菲特共进午餐，那也是捐给格莱德基金会（Glide Foundation）的。土耳其地震时，我们捐了一些钱，因为我们在土耳其有投资，我觉得我们不该只拿不给。但总的来说，99% 的时候我都会说“不”，我也不看别的事业。

做慈善，专注很重要。就你们阿什维尔的情况而言，重要的是深挖下去，看看用有限的资源帮助那个社区的最好方式是什么，而这不是一个容易把握的问题。你当然可以把范围限定在阿什维尔，但即使在这个范围内，你仍然可以做优化。因为慈善太难了，我给你们所有人的建议是：保持非常窄的范围，多说“不”，不要到处撒胡椒面。我认为那样不会有好效果。

问答：市场、持仓与卖出时机

提问者：嘿，莫尼什，我知道你不太喜欢谈你现在持有的股票，所以我不问这个。巴菲特一直在卖美国银行、苹果，而标普 500 的市盈率相当高，而且即便在指数内部，推动它的也是 AI 这样的宏观大趋势。我很好奇你在宏观层面怎么看估值、机会、可投资标的，以及小盘股选股的前景。我知道你职业生涯早期更多做小盘股，也知道你在印度有投资。我想听听你对宏观大势的看法，以及你认为美国本土市场小盘股选股的前景如何。你是否认为因为 ETF，主动管理会越来越少？你怎么看？

帕伯莱：我很喜欢大卫·艾因霍恩（David Einhorn）最近的一封信。他在信里说，巴菲特总说自己不择时，从不关注择时。大卫的观点是，巴菲特才是最好的择时者，他知道没有比沃伦更好的择时者。他在 1969 年关闭了合伙基金，查理和其他人都吃了大亏，沃伦却没有。如果你回顾沃伦做过的事，会发现他非常聪明、无可挑剔，比如他用被高估的伯克希尔股票收购通用再保险（Gen Re）。他在这方面一直非常聪明。

伯克希尔可能认为现在市场有点过热，但他们也许会有机会把 1,000 亿美元甚至更多投到某件事上。他说过市场错位一定会发生。他说他不知道明年会不会发生，但他认为 10 年内发生的概率很高。

在我看来，我是选股的人，所以我不太在乎标普 500 在什么位置，因为我不买标普 500，也不买“七巨头”之类的。但在一个有 5 万只股票、每家公司都有各自情况的世界里，总会有绝佳的机会。只要有人愿意去挖，哪怕在最过热的市场里也会有机会，尤其是现在这种哑铃型的市场：很多东西被甩在了后面，少数几样东西在疯涨。

我找到的东西不多，但足够让我们满仓。我们没有太多篮子。看看我们管理的大约 10 亿美元，配置是最奇怪的：大约 70% 在土耳其，另外 20% 到 25% 在煤炭上。这就已经占了 95%，剩下 5% 无关紧要，没什么意义。土耳其的那 70% 集中在三只股票上。这就是我们现在的配置，我不想换成别的样子。

斯科特：我们最后再提一个问题。

提问者：你好，谢谢你抽出时间。我有一个简短的问题。你在《憨夺型投资者》里写过，如果你持有一只股票，两三年后它还没起色，大概就该放手了。我很好奇你现在大体上是否还这么认为。更具体一点，如果是某种因子不受市场青睐，导致股价没有表现，而公司本身经营得很好，你会怎么看？

帕伯莱：投资的好消息是，即使错误率很高，也能做得非常好。我们当中最优秀的人，对一家公司会做什么的判断，每三次也会错一次。我们很多人会错一半，甚至一半以上。股价可能横盘，可能下跌，达不到我们认为它应有的估值。错误率这么高有很多原因。

如果你投了某样东西，三年后它还在你买入的价位，或者比买入价还低，那么你的判断有相当大的可能是错的。不是百分之百，但你需要全面分析一下可能发生了什么。它可能仍然被低估，或者市场可能需要更长时间，等等。那都没问题，但到那时，有相当大的可能是有一些你没理解的因素在影响内在价值。

斯科特：非常感谢你抽出时间。我不知道你花的这一个小时会带来多少社会回报，但在座的各位手里有相当多的资本，也有相当多的头脑，希望你已经影响了大家的一些想法。这些涟漪会随着时间慢慢显现。我们非常感激，谢谢你。

帕伯莱：斯科特，我想说，我非常尊重你和你所做的事，所以你冷不丁联系我的时候，参加这次活动对我来说根本不用考虑。我非常享受这次交流，非常感谢你。

斯科特：太好了，我很感激。谢谢你，莫尼什。