编者摘要
帕伯莱以邓普顿 1939 年借钱买入 104 家一美元以下股票的战例，说明在极度悲观时买入的威力；反过来，在极度乐观时买入——每年把钱投进《财富》500 强里市值最大的公司——1987 至 2002 年年化回报只有 3.3%，而标普 500 约为 10%。他注意到这些公司的净利润几乎从未超过 100 亿至 150 亿美元，并借哺乳动物体型受能量和心脏限制作比，指出管理层处理信息的能力和颠覆式创新给企业规模设了上限。由此得出“帕伯莱大数定律”：不要投资年现金流超过 30 亿至 40 亿美元的蓝筹企业。
本文是莫尼什·帕伯莱 Mosaic 专栏文集的第 8 章，原文于 2002 年 12 月 12 日发表在 TheStreet.com 的 RealMoney 栏目，后收入《马赛克：投资视角》（Mosaic: Perspectives on Investing）一书。
法国有句老话：“炮声隆隆时买入，号角齐鸣时卖出！”不管说这话的人是不是在打比方，约翰·邓普顿爵士（Sir John Templeton）正是这么做的。
1939 年第二次世界大战在欧洲爆发时，他借钱买入了 104 家股价不超过 1 美元的公司，每家 100 股，其中有 34 家正处于破产之中。最后只有 4 家变得一文不值；其余的平均每家持有四年，都让他赚了大钱。
在许多人眼里，邓普顿或许是 20 世纪最伟大的全球选股人。所以，认同他那套经过实践检验的理论——在极度悲观时买入被打压的股票——看来是值得的。和邓普顿的做法反过来，就是在极度乐观时买入股票；而要找乐观情绪，世界上市值最高的那些企业正是个好地方。
假如你在 1987 年 4 月《财富》500 强榜单发布时，把 1 万美元投进当年市值最高的企业（那一年是 IBM），此后每年都把这笔钱再投进新一年（或者还是同一家）市值最高的企业，那么到 2002 年，你的年化收益只有区区 3.3%。同一时期，标普 500 指数的年化回报约为 10%。
《财富》500 强中市值最高的企业（1987–2002）
按这张表操作的策略会跑输标普 500。
| 年份 | 公司 | 市值（十亿美元） | 营收（十亿美元） | 净利润（十亿美元） |
|---|---|---|---|---|
| 1987 | IBM | 89 | 51 | 4.8 |
| 1988 | IBM | 68 | 59 | 5.8 |
| 1989 | IBM | 70 | 63 | 5.2 |
| 1990 | IBM | 61 | 69 | 6.0 |
| 1991 | IBM | 75 | 65 | 2.1 |
| 1992 | 埃克森 | 69 | 103 | 4.8 |
| 1993 | 埃克森 | 78 | 100 | 5.3 |
| 1994 | 通用电气 | 90 | 60 | 5.9 |
| 1995 | 通用电气 | 92 | 70 | 6.6 |
| 1996 | 通用电气 | 126 | 79 | 7.3 |
| 1997 | 通用电气 | 170 | 91 | 8.2 |
| 1998 | 通用电气 | 260 | 100 | 10.7 |
| 1999 | 微软 | 419 | 20 | 7.6 |
| 2000 | 微软 | 492 | 23 | 9.4 |
| 2001 | 通用电气 | 407 | 126 | 14.1 |
| 2002 | 通用电气 | 401 | 131 | 16.6 |
资料来源：1987–2002 年《财富》500 强榜单及 Value Line。
这些数据固然证明了“极度悲观时买入”这一投资方法更胜一筹，但这里面还有一个有意思的现象。仔细看这张表就会发现，这些市值最高的企业，净利润没有一家能远远超出 100 亿到 150 亿美元。
事实上，除了三个年份以外，市值最高企业的最高净利润一直都在 100 亿美元以下。为什么会这样？一家企业的营收或盈利能力，是否存在某种天然的上限？
大自然给出了一些可能的答案。哺乳动物统治着这个世界，可是陆地上最大的哺乳动物是大象。没有证据表明，地球上曾经出现过比现代大象大得多的陆地哺乳动物。为什么？因为哺乳动物是温血动物，是耗能大户。
哺乳动物必须吃很多东西才能产生能量。所以，哺乳动物的体型受制于一定面积的土地能够持续供应多少能量。它还受制于心脏之类的内脏器官——心脏得把血液泵到身体的末端。因此，身体末端在物理上不能离心脏太远，这又是一重体型上的限制。
步履蹒跚
大企业也有自己的“身体末端”。数据需要在组织的中枢心脏（CEO）和所有末端（客户和一线员工）之间快速往返。过去 100 年里，这些“动脉”的速度和覆盖面大大提升，我们最大的公司的规模也随之增长。
然而，不管动脉有多粗、多快，高层管理者准确处理各种信息的能力总有上限。这一局限就转化成了大多数企业在规模上的约束。此外，市值最高的企业还时刻遭受着入侵者的围攻，它们一心想把它拉下宝座。这就引出了克莱顿·克里斯坦森（Clay Christensen）——《创新者的窘境：新技术如何导致大公司失败》（The Innovator's Dilemma: When New Technologies Cause Great Firms to Fail）的作者——所说的颠覆式创新现象，面对它，在位者几乎毫无还手之力。
定律
这一切引出了“帕伯莱大数定律”。这条定律的根本原则是：任何一家年现金流超过 30 亿到 40 亿美元、被视为蓝筹的企业，最好永远都不要投资。这类企业极不可能让现金流无止境地增长下去。
实际上，现金流最有可能在你投资之后几乎立刻原地踏步，或者开始下滑。会有少数公司逆势而行，但它们多半不会是最终落进你投资组合里的那几家。这些年来，有不少据说非常出色的企业，我纯粹是因为大数定律而放弃了，从来没有后悔过。
玩二十一点时买保险，看起来很合乎逻辑，其实是傻瓜才下的注。投资于当下最值钱的企业，也没什么两样。
莫尼什·帕伯莱是帕伯莱投资基金的管理合伙人，该基金是总部位于伊利诺伊州、奉行价值投资理念的一组投资基金。本文发表时，帕伯莱未持有本专栏提及的任何证券，但持仓随时可能变化。本专栏中的信息在任何情况下都不构成买卖股票的建议。欢迎读者通过 mpabrai@realmoney.com 向他反馈意见。他的网站是 www.pabraifunds.com。