帕伯莱欧洲价值投资大会炉边对谈：克隆、集中持股与达克沙那

2025 年 10 月 14 日，帕伯莱在本·格雷厄姆价值投资中心（Ben Graham Centre）主办的第五届欧洲价值投资大会上参加炉边对谈。主持人：杰弗里（Jeffrey）；开场由乔治教授（Professor George）介绍。

什么是克隆

杰弗里：谢谢你，乔治。我给今天这场对谈起了个副标题：《如何靠厚着脸皮借用别人的最好点子，在事业和人生中取得成功》。这绝对是今天最有挑衅意味的题目，比“斯泰西·穆拉德（Stacey Murad，音）式投资”有意思多了。我们开始吧。不过在谈具体问题之前，我相信每个人对“克隆”这个词都有自己的理解。莫尼什，你对克隆的定义是什么？

帕伯莱：首先，乔治教授，谢谢你邀请我，能来参加真是荣幸。能和杰弗里这样你来我往地聊，对我来说是梦寐以求的事。我们俩在一起的时间总是不够，所以这样很好。

关于你问的克隆，我先退一步讲。查理·芒格讲思维模型，他有好几个了不起的思维模型。大多数思维模型人类都很熟悉，大多数人也在遵循。你遵循这些模型没问题，但它不会给你带来优势，因为你的同类遵循的是同样的模型，比如做一个诚实的人。但也有很多模型是大多数人不遵循的。人类有意思的地方在于，即使你告诉他们必须遵循某件事，他们通常也不会听，这其实很好，这让这些模型能永远管用。

我到现在也不明白人类为什么排斥克隆。我明白的是，人类确实排斥克隆。这也许可以追溯到我们的进化史：在狩猎采集社会里，想活下去，就得跟着人群走。狮子来了，部落往一个方向跑，你往反方向跑，大概不利于生存。我们的从众心理是从进化中学来的。不管出于什么原因，大多数人不想克隆，大多数人觉得克隆有失身份。大多数人想创办公司，想搞出点创新的东西。

我发现，如果你是一个厚着脸皮的克隆者，就像在下这样，你会拥有巨大的优势。因为世界上有太多事情已经被了不起的人做成了，而这个世界容得下三个一样的东西。有人做过一次，不代表不能再有两三个版本。站在巨人的肩膀上，我们受益良多。我们不可能什么都自己想明白，大多数事情我都想不明白。对我来说，没有克隆，我的人生会很可悲。克隆是我们最根本的思维模型之一。回头看我做过的所有成功的事，都是克隆来的。回顾我这一生，几乎没有什么是我自己想出来的新东西。事情就是这样。

杰弗里：顺着这一点再说一下。在《更富有、更睿智、更快乐》（Richer, Wiser, Happier）里写你的那一章，威廉·格林（William Green）说过这样一句话：“聪明人很容易被复杂性迷住，却低估了那些分量极重的简单想法。”我想请你结合这个洞见，补充一下刚才的话。

帕伯莱：爱因斯坦说过，智力有四个层次：聪明、有才智、天才和简单。最高层次的智力是简单。我一直觉得简单是巨大的优势，因为我们脑子里永远能把事情理清楚，大致知道自己要往哪里走。如果是在一个团队里，让整个团队朝同一个方向走也是好事。我天生就被简单吸引。我还一直觉得，做一笔投资时，如果我没法用三句话向一个 10 岁的孩子讲清楚这笔投资的逻辑，那这笔投资就有问题，多半不会成功。把一切提炼成一套非常简单的基本原则，这件事很重要。克隆也是这样：如果你能理解自己想克隆的东西，再把它归结到最简单的本质，执行起来就容易了。

克隆巴菲特合伙基金的收费结构

杰弗里：你已经提到了沃伦·巴菲特和查理·芒格在这整个过程中的重要性。你第一次接触到巴菲特时，正在经营 TransTech。那可以说是你灵光一现的时刻。能不能跟我们讲讲当时的经过，以及为什么它对你冲击这么大？

帕伯莱：这和克隆的想法是连在一起的。巴菲特合伙基金是有史以来最成功的对冲基金合伙企业之一，它在 1969 年结束。他从 56 年做到 69 年，70 年正式关闭，但 69 年他就已经不做投资了。我在 1999 年创办了帕伯莱投资基金，那是巴菲特结束合伙基金 30 年之后。

当时让我震惊的一点——这再次让我确信人类就是不会克隆——是巴菲特的合伙基金有一个非常特别的收费结构：0-6-25，也就是不收年度管理费，门槛收益率 6%，超过 6% 的部分他拿 25%。0-6-25 的收费结构对所有人都是双赢：投资人赢，管理人赢，人人都赢。可是没有人采用这种双赢结构。我心想：“我们有史上最伟大的投资人，有史上最伟大的对冲基金，结果这东西在 69 年就被打入冷宫了。”30 年后，99 年，来了个印度人，发现还是没有人克隆这个模式。我心想：“哈利路亚！”这正是我对同类能力的预期：他们就是不会克隆。那就由这个印度人来做吧。

我成立了一只基金来做这件事。成立基金时，我在投资人会议上反复向早期投资人强调零管理费有多重要。我知道他们找不到另一个零管理费的管理人。我对他们说：“零管理费很重要，你们家的钱必须全部交给零管理费的管理人。去把其他零管理费的管理人都找出来，更重要的是，告诉你们所有的朋友，他们也得找零管理费的管理人。”于是他们的朋友都来找我了，这很好，因为我是独家垄断。垄断永远是好事。

很多年后，我和查理成了朋友，我跟他说：“巴菲特合伙基金在 99 年结束——中间隔了三十年。”他说：“莫尼什，我得纠正你一下，有那么几个人克隆过沃伦。”我说：“可是查理，我找不到他们，谁都找不到他们。”他说：“谁也找不到这些人。他们非常不起眼，而且人数极少。”我把整个生计都押在克隆这个模式上。那是 99 年。现在是 2025 年，情况还是一样。已经 56 年了，我还在等克隆者出现。

杰弗里：本·沃森（Ben Watson）克隆了这个模式。

帕伯莱：你看，他正因为这样在做大规模，这很好。

投资上的克隆与集中持股

杰弗里：这是对巴菲特合伙基金运营模式或者说结构模式的克隆。还有整个投资的部分。我想跟在座各位强调，莫尼什把克隆运用到了生活的方方面面，我们待会儿会谈到一些。我猜在座每个人要么读过写巴菲特的书，要么读过相当一部分巴菲特致股东的信。在巴菲特和芒格的投资哲学方面，你克隆的最好的想法是什么？

帕伯莱：在投资方面，“价值投资”这个说法是多余的。所有明智的投资都是价值投资，不存在别的什么投资。就应该叫“投资”，而不是“价值投资”。在投资方面，我觉得我克隆得很糟糕。之所以糟糕，是因为很长一段时间里，我本杰明·格雷厄姆吃得过量，查理·芒格吃得不足。本该反过来才对。但问题是，即便你克隆得不够理想，最后还是能到达天堂。这一点我大概是七八年前才想明白的。

我跟随巴菲特做投资，到现在已经 31 年了。回头看，头二十年我都是在荒野里摸索。尽管我什么都研究过，和沃伦、查理也是朋友，但我并没有真正理解。我不明白一个简单的道理：如果事情做对了，你的组合会有 95% 是一只股票。如果我看到某位管理人的组合不是 95% 一只股票，我就知道他没有做到最优。他们自己也知道自己没搞懂，我自己也包括在内。

为什么应该是 95% 一只股票？因为由真正伟大的管理者经营的真正伟大的企业非常少。几乎可以肯定，其中一些企业会以这样那样的方式进入你们大多数人的组合。很多这样的企业都进过我的组合。问题在于莫尼什太蠢了，没拿住。关键在于，当你手里有一家伟大的企业、由伟大的管理者经营时，就把脑子关掉，别再去琢磨什么最优解，什么内在价值之类的。只要生意做得好、管理者靠谱，就把它留在组合里。这样做的结果是，即使一家企业一开始只占你组合的 2%、3% 或 10%，最后也会变成 90%。

接着会冒出第二个问题：“管别人的钱，怎么能 90% 押在一只股票上？”我现在就处在这种情况：我的一只基金里有两家企业，合计占了组合的将近 70%。莫尼什终于明白人生该怎么运转了。我直接跟投资人说：“情况就是这样。我们不会为了分散而减持这些企业，也不会卖掉它们，因为它们被低估了，生意好，管理层也好。我们不会那样做。如果你担心这种集中度，可以赎回部分或全部份额，生活照样继续。如果这只基金占你净资产不到 20%，我的建议是别管它。”这封信我反复发给投资人。没有一个人给我打电话或发邮件说这件事，好像他们一下子全都开悟了。我没收到赎回。我心想：“哇，真是一群天赋异禀的人。”现在到了 70%，他们好像也没睡不着觉。到了 90%，他们又何必睡不着呢？没关系的。

试错的不对称性

杰弗里：我想问的下一个问题是：你找到一个你明确认为值得克隆的想法，试了，但也许对你并不管用。在你一路尝试克隆生活中一切的过程中，有没有过这样的经历？

帕伯莱：我这辈子做过的大多数事情，不管是克隆来的还是不是克隆来的，都没成功。但人生的特点是存在不对称性。贝索斯先生比我们任何人都更懂不对称性。亚马逊一直在往墙上扔各种东西，什么都试。他们下的这些注都很小，一个小注接一个小注地下。大多数注都不成功，亏个 5,000 万、1 亿或 2 亿美元，然后继续往前走。但一旦成功，比如 AWS 就是他们往墙上扔的注之一，那种不对称性大到前面的失败都无所谓了。

人生就是这样。我们得愿意尝试很多事情。只要失败的代价不大，就不需要有那么多事成功。在我看来，回头看，我在生意上、生活中做过的很多不同的事都没成功，但也没有什么损失。成功的那些，成功到足以覆盖另外 50 个没成功的小注，这就够了。

大卫·霍金斯与说真话

杰弗里：我想换个方向，谈谈你通过观察别人而养成的一些个人特质。我知道大卫·霍金斯（David Hawkins）的书《意念力》（Power vs. Force: The Hidden Determinants of Human Behavior）对你影响很大。这本书归结起来就是：真正的力量来自诚实、同情心以及致力于改善他人生活这样的品质。你刚才用了“过度加码”这个说法。我想在这方面，你大概会自称在诚实上过度加码了。能谈谈这些个人特质吗？

帕伯莱：大卫·霍金斯是个扎着马尾辫的怪人，一个新时代运动的大师，以前住在亚利桑那州，已经去世了。大多数人会去读他那本《意念力》。我向很多人推荐过这本书。他们要么想把书砸回我脸上，希望砸疼我，要么就爱死了这本书。从来没有人跟我说“还行吧”。要么是“这是一派胡言”，要么是“阿门”。我得到的反应就是这两种之一。

对我来说，这本书对我影响巨大。书的核心观点很简单。大卫·霍金斯说的是：如果我对你撒谎，你在意识层面不知道我在撒谎，但在潜意识层面你知道。大多数人的潜意识和意识之间有一根管道相连。由于人类社会加在我们身上的种种东西，这根管道大多是堵塞的，但仍然会有信号穿过去。这个信号非常微弱，可以通过肌肉反应测出来。如果我在对你撒谎，在你身上装一些探头，就能测到一种肌肉反应。我不知道这是不是真的，我从没试着做过实验。但我把大卫说的话当作金科玉律。他说，“真话与谎言”是一个复杂的问题。

真话与谎言有很多不同的层次。比如说，我和我妻子要去约会，打算找个地方好好吃顿晚饭。她问我：“我看起来怎么样？”假设我觉得那条裙子很难看。读霍金斯之前的莫尼什会说：“你看起来棒极了，我们走吧。”读霍金斯之后的莫尼什会说：“我觉得这条裙子不太行。”我这么一说，约会之夜可能就泡汤了。但结果是关系变得更牢固了。你承受一点短期的痛苦，换来长期的收获。她知道，当她问“这个怎么样”“那个怎么样”时，她得到的是真实的回答。

重要的是把善意的谎言和小谎都清除掉。真实程度是一条对数曲线。走到对数曲线的最顶端，就是耶稣、佛陀和甘地这样的人，我们当然到不了那里。但往下一点，就是沃伦·巴菲特、查理·芒格这些我们看得见、摸得着的人。我们也许连那里都到不了，但如果你有意识地尽可能往对数曲线上方走，就像芒格说的：“这个世界不是靠合同运转的，而是靠信任运转的。”被人信任是巨大的优势。当你开始运用真话与谎言、内部记分卡与外部记分卡这些原则——你也不是把话毫无修饰地直接甩给世界，而是宁要真话、不要圆滑——这就成了一个非常强大的思维模型，它会在人生中给你真正的优势。这就是我喜欢大卫·霍金斯的原因。

杰弗里：你现在让我觉得自己很差劲。我在约会之夜从来没这么干过。

帕伯莱：但是杰弗里，现在你会了。

杰弗里：我可不敢说。

帕伯莱：你能做到的，杰弗里。你能做到的。

达克沙那：克隆来的模式

杰弗里：接下来这个问题对我来说很重要，因为我觉得你在达克沙那基金会做的事非常了不起。如果你愿意的话，我想请你讲讲达克沙那的宗旨是什么、它是怎么来的。即便在这件事上，你也是在克隆。促成这个基金会的一些原则是克隆来的。我很想听听达克沙那的最新情况和其中的一些理念。

帕伯莱：达克沙那的模式远远超出了我的能力范围，我根本不可能想出来。莫尼什绝无可能想出这个模式。它和其他一切一样，是克隆来的。我马上来解释这个模式。

2006 年我在《商业周刊》（BusinessWeek）上读到一篇文章，讲的是印度比哈尔邦的一个人，那是个非常荒凉贫困的地方。他是一位极有天赋的数学老师，在做一个了不起的模式：他在比哈尔邦挑出 30 个极度贫困的孩子，大多是农民和劳工的孩子，父母大概只有小学四年级的文化程度。他把这些孩子收进来，在比哈尔邦的一个贫民窟里免费提供食宿，10 个月后，能把其中 90% 甚至更多的孩子送进印度理工学院（IIT）。IIT 相当于印度的麻省理工学院。印度的 IIT 是纯粹的精英选拔制：不看申请文书，不照顾校友子女，也不给捐钱的人预留名额，什么都没有。只有一场考试（大概是世界上最难的考试），你在这场考试中的排名决定你能不能录取。每年有 200 万孩子参加这场考试，争夺大约 16,000 个名额。录取率不到 1%，极难考上。

如果你在 200 万人里考了第一名，IIT 会问你想去哪个校区、读哪个专业。考第一名的人全都去 IIT 孟买的计算机科学专业。IIT 孟买计算机科学专业到第 80 名就招满了。IIT 孟买计算机科学专业的本科班里，那种脑力在地球上任何一间教室里都找不到，麻省理工、斯坦福或其他任何精英学府都没有。

所以比尔·盖茨说过，如果全世界只能从一所学校招人，他会从 IIT 招。

考进 IIT 极其困难，但一旦考进去，上学基本是免费的，因为政府给补贴。可是备考 IIT 的辅导非常贵，大概要 5,000 到 10,000 美元。花了这笔钱上完辅导，考上的几率也只有 1%。在印度，有些家庭一年的收入只有 2,000 美元或 1,000 美元，他们根本不可能付得起辅导费。这个人把辅导变成了免费的。他每年带 30 个孩子，能让其中 90% 考上，而全国录取率只有 1%。我去见了他，跟他说：“我们把这件事做大吧，这太棒了。”他说：“我对做大没有兴趣。”我说：“那你介意我克隆这个模式吗？”我还得跟他解释克隆是什么意思。他说：“这是件大好事，你应该克隆，我会尽量帮你。”

我心想：“好，那我们就克隆这个模式。”我们拿来了他的模式。他每年带 30 个孩子，我们现在每年带 1,000 个孩子。我们每个孩子大约花 3,000 美元，包括辅导、食宿和其他开销。这 3,000 美元的辅导，能把一个年收入也许只有 1,000 或 2,000 美元的家庭，变成年收入 10 万或 20 万美元的家庭，因为孩子会被谷歌、微软之类的公司录用。如果我对任何人说：“随便找一个贫困家庭，我给你 5,000 美元，你去改变这个家庭的轨迹，让他们不再贫穷。”这是做不到的，因为穷人实在太多了。

但一个了不起的、非常出色的聪明头脑是免费来到我们这里的。它还没有被开发，但我们可以开发它。

达克沙那能运转起来，依靠的是两个体系。一个是 IIT 体系，它是免费的：我们把人培养出来之后，由别人来付钱。另一个是纳沃达亚学校（JNV），也就是我们招收孩子的重点学校体系，同样是免费的。这两个体系加起来在一个孩子身上要花将近 25 万美元。IIT 每年在每个孩子身上花大约 5 万到 6 万美元，因为本科一年就是这个成本。JNV 可能还要再花 1.5 万到 2 万美元。达克沙那只花 3,000 美元。政府提供的补贴是 60 比 1 或 70 比 1。感谢印度政府，这让我们显得很厉害。

我们每年都在改变成千上万人的命运。整件事居然行得通，我很意外，真是让我震惊。

杰弗里：通过达克沙那项目被录取的人数，最新的统计是多少？

帕伯莱：最新的数字甚至比我想象的还要好。在印度，比 IIT 更难考的是全印度医学科学研究所（AIIMS），那是医学院，相当于印度的哈佛医学院。AIIMS 的录取率是 0.1%，连 IIT 的 1% 都不到，是 0.1%。我们的孩子里有 25%（我们现在也有医学方向的项目）进了 AIIMS。25% 的命中率，这是极高的。没考上 AIIMS 的，也进了其他公立医学院。但这个 25% 让我震惊，这是闻所未闻的，比普通人群高 250 倍。从 AIIMS 毕业的医生是全世界最好的医生之一。比如迪帕克·乔普拉（Deepak Chopra）就是 AIIMS 的校友。美国很多顶尖医生都出自 AIIMS。

杰弗里：我觉得这太了不起了。我把它和你的内部记分卡联系起来。我知道你很谦虚，但在你的内部记分卡上，你做的这些事一定给了你很大的个人满足感。

帕伯莱：2006、2007 年我刚创办达克沙那时，定了一个很高的目标：等我离开人世的时候，人们完全不记得我是个投资人，只记得我和达克沙那有点关系。我大概还有 30 年。在很多方面，这已经实现了。我女儿在背上文了达克沙那的标志。这是一个父亲的最高成就，我想都没想过。我看到的时候真是惊呆了。我不怎么喜欢文身，但这个我能接受。

独处一室与人生的进度

杰弗里：时间开始紧了。进入问答之前，我还有两个简短的问题。你最喜欢的一句名言是：“人类所有的问题，都源于人无法独自安静地坐在一个房间里。”这是布莱兹·帕斯卡（Blaise Pascal）说的。跟我们谈谈这句话。

帕伯莱：我正想跟你说，这句话我可想不出来。没错，这是帕斯卡说的，我只是把它改成了：“投资经理所有的痛苦，都源于无法独自安静地坐在一个房间里，什么也不做。”我们面临的最大问题就是动作太多。我们必须学会的（也是我花了很长时间才学会的），是擅长看油漆变干，并且享受看油漆变干的过程。我正在努力做得更好。

杰弗里：最后一个问题。你一直在克隆你能找到的最好的想法。一路上，你时不时得纠正方向，因为有些想法也许不是你原以为的那样，或者对你并不管用。但在你自己心里，你觉得这段旅程走到哪一步了？

帕伯莱：我没有那样的规划。事情是这样的：你一步一步往前走，努力让这个星球比你来的时候更好一点。在我看来，我希望成为更好的投资人，希望更善于把钱捐出去，希望成为对社会有益的好人，就这些，没有别的了。

杰弗里：太好了，谢谢你。

帕伯莱：谢谢。